美联储加息已经一年多了，美债但尚未对经济造成沉重打击。收益深市衰退华尔街一派观点认为，率曲收益率曲线倒挂时间还不够久，线倒衰退“虽迟但到”。挂程但陆续有经济学家调整预测，年最高盛更是场对呼吁投资者停止对曲线倒挂的广泛担忧，“这次一切都不一样了”。却动

　　经典的美债两年/10年期美债收益率曲线早在2022年4月便出现了2019年以来首次倒挂，随后从2022年7月以来一直保持深度倒挂状态。收益深市衰退

　　此后不久，率曲美联储更关注的线倒3个月/10年期美债收益率曲线也陷入倒挂。

　　而且据美国智库The挂程 Mises Institute统计，今年6月该曲线平均倒挂幅度为167个基点，年最是场对1981年、即四十二年以来最严重的倒挂事件，此前更是在5月4日触及近200个基点的历史最大倒挂幅度。

　　这同时表明，当前3个月/10年期美债收益率曲线的倒挂程度，仅次于1981至1982年美国出现严重经济衰退之前的幅度，在此之前更深的倒挂则出现在1928和1929年大萧条之前。

　　现在，无论是普通投资者还是华尔街“聪明钱”们都在疑惑，关键的美债收益率曲线都倒挂这么久了，而且倒挂得这么迅猛且深刻，为何美国还没有出现经济衰退？

　　不是说收益率曲线倒挂是“衰退可靠的前瞻指标”吗？美国短期内发生衰退肯可能性究竟还有多大？

　　华尔街一派观点：衰退“虽迟但到”，收益率曲线需至少倒挂一年，目前仅有七个月

　　对此，The Mises Institute的结论是：别急，衰退肯定是“虽迟但到”，美债收益率曲线倒挂与经济衰退开始之间通常存在相当大的滞后期。

　　例如，1989年美债收益率曲线出现倒挂，但1990年的经济衰退直到13个月后才开始。又如，收益率曲线在2006年8月出现倒挂，大衰退直到16个月后的2007年12月才开始。

　　同样，美债收益率曲线原本已在2019年5月再次倒挂，但美联储当年大量“印钞注水”来掩盖疫情对经济的影响并吹大资产泡沫，否则经济衰退很可能早在2020年末就来临了：

“当前，距3个月/10年期美债收益率曲线自2022年11月以来出现倒挂仅过去了七个月，经验表明，我们至少还需要六个月的时间才能看到相应的衰退效果。

收益率曲线倒挂幅度之深，仍是不久的将来出现严重衰退的一个令人震惊的前瞻指标。我们有充分的理由预期会出现严重经济事件，无论是衰退还是全面的经济危机爆发。”

　　另据第一财经总结，英联邦金融网络全球投资策略师加加尔（Anu Gaggar）发现，自1900年以来，两年/10年期美债收益率曲线倒挂过28次，其中有22次准确预示了衰退的到来。经济衰退通常发生在收益率曲线倒挂后的6至36个月之间。

　　纽约联储研究则显示，从1968年1月至2006年7月期间的每次经济衰退之前，都会出现3个月/10年期美债收益率倒挂的现象，因此被视作更准确的美国经济衰退信号。也就是说，在过去七次美国经济衰退之前，3个月期国库券收益率都超过了10年期基准美债收益率。

　　因此，不少投资者认为，收益率曲线倒挂在预示经济衰退方面几乎“有着无可挑剔的记录”。

　　但有经济学家开始调整预期：经济更有韧性，明年底通胀接近目标，衰退概率维持六成

　　不过，道明证券的全球利率策略主管米斯拉（Priya Misra）承认，从历史上看，美国经济衰退往往会在美债收益率曲线倒挂一年后出现，但时间差异很大，而且偶尔会出现误报。

　　在7月14日至19日接受彭博社调查的73名经济学家都在重新调整对衰退的预测。他们将美国三季度GDP增速预期从零增长上调至0.5%，小幅下调今年二季度至四季度的PCE通胀预期，以及三季度和四季度的核心PCE预期。

　　这些经济学家中的大部分仍认为四季度美国经济会萎缩0.4%，而且美联储更看重的通胀指标（核心个人消费支出物价指数PCE）到年底结束时都维持在官方通胀目标2%的两倍左右。同时，他们的主流预期仍是，美国在未来12个月内陷入衰退的可能性超过五成，至60%。

　　但是，随着美国通胀回落且经济和就业市场保持韧性，一些最早预测美国衰退的专业人士开始调整预期。德银研究部门副主席Peter Hooper、房利美首席经济学家Doug Duncan、野村证券国际的高级经济学家Aichi Amemiya 都认为，经济是陷入衰退还是实现软着陆，本质上是个不确定的问题。

　　不过他们也承认，在美联储1980年代以来最激进货币紧缩政策的持续影响下，美国经济下行的可能性更大，而不是软着陆之后马上恢复增长。

　　荷兰合作银银行（Rabobank）的高级美国策略师Philip Marey直言，美联储在7月加息后可能会在9月暂不加息，下一次可能的加息时间是11月，但届时也许经济已经衰退，因为实际利率变得更为限制经济增长：

“因此，我们预计点阵图中的年内第二次加息不会落地。”

　　也就是说，华尔街主流预期是7月之后美联储就结束本轮加息周期，很有可能在8月杰克逊霍尔年会上暗戳戳地“非正式官宣”这一决定。所以才带动了近期欧美风险资产大幅跳涨。

　　高盛执旗：停止对收益率曲线倒挂的广泛担忧！美国还不衰退是因为“这次不一样了”！

　　至于为何美国在美债收益率曲线深度倒挂好几个月后仍没有出现预期中的衰退，高盛首席经济学家Jan Hatzius直言，这次的收益率曲线倒挂“不同于以往”，投资者应停止对倒挂的广泛担忧。

　　本周，高盛将未来12个月美国发生衰退的可能性评估从25%下调至20%，在华尔街投行中俨然属于非常乐观的一派。

　　其中一个理由是当前的期限溢价（即投资者持有更长期债券要求得到更高的收益率回报）远低于正常水平，市场共识过于悲观本身便给长期利率带来压力：

因此只需较少的预期降息即可扭转曲线。而通胀降温给美联储在不引发衰退的情况下放松利率“开辟了一条看似合理的道路”。

　　经纪公司Emkay Global Financial Services的首席经济学家Madhavi Arora也指出，美联储自去年3月以来暴力加息了500个基点，但美国经济尚未出现衰退，近期的通胀和就业数据也表明美国有可能避免衰退，或者仅出现非常温和的衰退，这主要由于实际联邦基金利率仍低于过去的水平：

 “美国货币政策才刚刚转向限制性，且仍远低于之前的加息周期。尽管美联储在不到12个月里加息500个基点，是有史以来最大幅度的加息周期之一，但实际联邦基金利率在今年3月才转为正数，并且仍远低于过去导致衰退的加息周期中的实际利率。

2023年金融状况也有所缓解，股市上涨，信贷利差收窄，企业收益率和按揭抵押贷款利率下降，从而有助于抵消美联储的部分紧缩政策。

另一个重要因素是，美联储在疫情期间实施的量化宽松政策现在才刚刚开始收紧，其资产负债表仍比疫情爆发前扩大了近80%，定期的被动缩表规模意味着，按照当前速度，需要很长时间才能将资产负债表恢复到疫情之前的水平。

此外，由于疫情时期的财政刺激，美国家庭收入大幅增加，人们至今还在用这些储蓄来支持消费支出，这是美国经济保持韧性的主要原因之一，尽管这些储蓄现在已接近枯竭。”

　　Arora表示，当前的周期本身就不寻常，“因此我们应该预期会出现一个非正统的结果，即温和的衰退、失业率异常低，某些行业可能大幅收缩，但整体经济可能会顺利度过”：

“随着美联储加息周期接近尾声，美国有可能完全避免衰退，或者我们看到的衰退范围非常窄，特定行业可能出现更大幅度的收缩，而失业率较低，这将使其与软着陆非常相似。”

责任编辑：李桐

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