2023年8月29日，华西公司发布2023年中报，证券2023年上半年公司实现营业收入7.19亿元，美瑞同比-9.37%；实现归母净利润0.51亿元，新材U销续增同比-7.79%，量持扣非后归母净利润0.49亿元，长新产同比+9.68%；EPS 0.17元。建产将投2023Q2单季度实现营业收入4.01亿元，华西同比-0.23%；实现归母净利润0.28亿元，证券同比-16.35%。美瑞

分析判断:

　　主营TPU市场需求平稳，新材U销续增上半年销量实现增长根据公司半年报，量持2023年上半年公司主营产品TPU市场整体较为平稳，长新产虽然上游原材料降价和下游需求低迷导致TPU价格有所下滑，建产将投但公司发挥差异化技术创新优势，华西开发和推广高性能聚氨酯新材料产品，在需求不佳的情况下仍然实现销量增长。具体来看TPU产品实现收入6.88亿元，同比-11.70%，毛利率16.30%，同比+2.57pct。2023年上半年期间费用率为6.99%，同比+0.55pct，其中销售费用率/管理费用率/财务费用率分别为0.84%/2.31%/-0.70%，分别同比+0.11/+0.55/-0.14pct。从研发费用率看，公司2023年上半年研发费用率为4.53%，同比+0.02pct。

　　新建产能即将投产，一体化项目持续推进据互动易，2022年国内TPU产能为129.9万吨，产量为65.56万吨。TPU中低端产品的下游应用较为广阔且客户分散，总体呈现出市场容量大、竞争激烈的特点；高端产品领域下游需求旺盛，但目前参与的国内厂商较少，公司当前正在实现中高端TPU产品的突破。据公司公告和环评报告书，截至2022年底公司拥有TPU产能8.65万吨，在建产能为山东烟台大季家厂区的年产20万吨弹性体一体化项目，该项目于2022年初开工建设，目前项目部分产能即将建成投产，全部建成后公司将拥有TPU产能超过28万吨。此外，位于河南鹤壁的聚氨酯新材料产业园一期项目于2022年四季度开工建设，项目将建设年产12万吨特种异氰酸酯（HDI10万吨、CHDI1.5万吨，PPDI0.5万吨）一体化及配套公辅工程，从而针对终端客户需求做成上游单体、下游材料的一体化解决方案。目前，项目已完成部分单体及道路等施工，部分设备已完成安装，预计2024年建成投产。我们认为，随着公司烟台TPU和河南新材料产业园项目建成投产，上下游材料一体化有望帮助公司突破长期受制于国外垄断的特种TPU原材料限制，为公司发展注入源源不断的动能，大幅增厚公司利润。

投资建议

　　我们维持之前盈利预测，预计2023-2025年公司营业收入分别为17.48/33.14/51.84亿元，归母净利润分别为1.42/4.12/6.04亿元，由于股本变动，EPS变为0.47/1.37/2.01元（此前分别为0.71/2.06/3.02元），对应2023年8月29日收盘价21.2元PE分别为45/15/11倍。公司为业内少数能够生产高端特种TPU的企业，随着今年年底新建20万吨/年TPU项目投产，公司销量有望进一步扩大；同时一体化项目建成投产后有望大幅提升公司利润，成为公司重要的业绩增长点，维持“增持”评级。

风险提示

　　下游需求不及预期，项目投产不及预期。

(责任编辑：知识)