【财新网】（作者 中国人民银行杭州中心支行、国内湖州市中心支行联合课题组）
1引言
起源于欧美的款利P2P（peer-to-peer）小额信贷，是率定一种将小规模的资金集合起来借贷给有资金需求方的资金融通模式。在健全的价模较分征信体系和信用环境下，P2P平台可以启动民间资本，式比拓宽融资途径。国内比如拥有良好金融环境的款利英国，便是率定通过P2P平台向小微企业提供资金，尤其加上平台的价模较分保障基金、借款保险等保障工具的式比设计，部分借贷仍然能够做到借款利率略低于同期银行利率，国内体现了P2P平台在节约交易成本方面的款利优势。
由于市场条件与发展环境的率定差异，P2P进入国内后在运营方式上有所调整，价模较分主要衍生出两种模式。式比一种是纯线上借款，类似欧美主流P2P平台，借款方发起申请，平台采取纯线上或线上线下结合的方式进行审核，然后发布借款标的。平台与小贷公司或担保公司合作，将接受的申请转交与合作方，审核主要由小贷或担保公司完成。后一种模式以“陆金所”为代表，交易环节引入了其体系内的担保公司，未能发挥平台金融脱媒的作用，也是其与欧美P2P模式的主要区别所在。本文分析主要围绕前者展开，此类P2P平台源自市场、接轨市场，利率定价也应体现市场化导向。但国内P2P平台由线上走到线下，削弱了P2P纯市场化运作的优势，或影响到利率定价的合理性。因此，本文在利率市场化背景下，与欧美主流借贷模式进行比较，分析探讨国内P2P平台利率定价市场化的改进空间。
2欧美P2P平台主流定价模式
基于借贷平台的定价模式
P2P平台按照预定标准与算法设定利率，利率通常会因借款人信用分值、贷款期限及其他基于借款申请评估分值的不同而有所差。达到平台设定标准的所有贷款将在出借时获得基本同样的贷款利率。按贷款项目的细分程度，这种模式可进一步分为两种：单列型和市场型。
单列型。以Prosper，Lending Club*为代表的单列型定价模式中，出借方可以在借贷平台上看到单列的贷款需求清单，以及申请借款人的信用分值，就业状况，负债收入比等各种相关参数。在平台显示的贷款清单中，出借方可以按照自己意愿挑选，也可以自行设置投资标准，然后借助平台的自动投标功能进行筛选。如：Prosper从2010年起开始执行预先设定贷款利率的商业运作模式，即采集借款客户的信用报告和经济信息，按照既定算法算出的信用风险来确定贷款利率，再由投资者选择是否愿意在平台测算出的价格水平下出借资金。相类似的，Lending Club结合不同借款人的信用评分、信用记录和债务收入比等指标，确定单笔业务的授信额度即利率水平。
（注：* Prosper和Lending Club是2006年和2007年分别在美国成立的P2P平台。）
（注：*Ratesetter和Zopa是英国的两家P2P平台企业，其中成立于2005年Zopa是世家首家P2P平台企业。）
在平台双方都掌握项目信息的基础上，利率水平主要是由出借方与借款方双方采取类似荷兰式拍卖*的方式确定，贷款利率最终受借贷双方力量影响而调整。在此种特殊的反向竞拍模式下，借款人将资金需求挂在网络平台上，内容包括借款金额、用途及最高可承受利率等，出借方展开竞标。如果竞价充分，则借款人则可能以低于预期的价格获得优惠利率。按竞价充分度，可进一步分为两种：目标导向型和价格导向型。
（注：* 亦称“减价拍卖”、“反向拍卖”，指拍卖标的的竞价由高到低依次递减直到第一个竞买人应价（达到或超过底价）时击槌成交的一种拍卖。）
目标导向型。在执行目标导向型的竞价活动中，P2P平台审核通过贷款申请后，按平台自身标准形成借款人信用报告并向投资者公布，然后借助平台的拍卖功能进行反向竞拍筹资，出借方根据自己愿意投资的金额对贷款项目进行利率竞价，竞价活动将持续开展，直到申请贷款金额筹集成功后关闭贷款列表，完成贷款项目。如英国的Assetz Capital在其自身的拍卖系统对其审核验证的贷款申请进行利率竞价，出借方最低可投资20英镑，按照利率报价由高往低进行，资金筹措成功则关闭列表并由平台汇出资金至借款人。因此，在一笔贷款项目竞价结束后，很有可能是多个出借方共同投资完成。Prosper在2006年至2009年期间也是实行在线竞价的融资模式。
价格导向型。与项目完成后就关闭交易的竞价模式不同，价格导向型有指定的拍卖持续时间，贷款在规定时间内接受投标。如果投标资金总额达到借款人资金要求，投标还会在剩下的时间内继续接受投标，之前较高的投标利率会被淘汰，新产生的低利率标中标，以此类推。如Auxmoney曾规定投标金额应是50欧元倍数，最高不超过5000欧元，每笔拍卖应持续14天*。在规定的拍卖时间内，出借方可自愿认购贷款金额并提出利率报价，不论贷款金额是否足额筹集，只要在拍卖结束前，出借方都可以更改报价。拍卖一经结束，借款人将按报价高低对贷款人进行排序，直至筹足所有资金。
（注：*Auxmoney是德国的P2P企业。在2013年2月，平台改革了拍卖方式，将拍卖期限延长至20天，还规定认购金额等于借款额拍卖自动结束。）
在基于借贷双方的定价模式下，P2P平台的竞价拍卖结果决定了最终的贷款利率水平。按定价方式的不同，可进一步分为平均利率（如Funding Circle）和混合利率（如rebuildingsociety.com）*。在平均利率制下，出借方了解企业关键财务指标、信用评分和贷款用途的细节后开展竞价，贷款的最终利率由竞标结束时所有投标的加权利率决定。而混合利率制将以所有中标资金作为集合来计算贷款利率，即由多组不同利率水平的出借资金来共同解决一笔贷款项目，每笔贷款会含有多个贷款利率。
（注：*Funnding Circle和rebuildingsociety.com是英国的两家P2P平台企业。）
3国内P2P定价模式的主要差距
借鉴欧美P2P平台主流定价模式，目前，国内P2P平台也是采取两种模式，一种是以“宜信”平台为代表的，引入Lending Club模式，根据信用等级确定借款人利率。另一种是以“拍拍贷”为代表，借鉴Prosper在2009年前的定价模式，采用竞标方式来实现在线借贷。但是两种定价模式在国内的实践情况看，平台对于利率定价都有不同程度的控制，平台在利率定价中起到主导作用，致使利率水平保持相对固定，未能充分体现信用评级或供求力量导向。如基于评估定价的“人人贷”，36个月项目大部分都执行13.2%的利率水平* 。“拍拍贷”对不同群体推出了六类产品，部分执行的是固定利率，其余执行的也是有区间控制的不充分竞价。
（注：*查阅renrendai.com平台网站首页140笔显示至2014年8月13日尚在还款阶段的借贷记录。）
在目前网贷平台缺乏统一利率指导的情况下，作为平台而言，在决定的利率时，平台更多考虑的是留住出借方（投资人），因而会存在操纵利率水平的冲动，甚至国内有些P2P平台自身已经进入了项目，因此这种情况的贷款利率更不具备公允性。
一方面，在当前的“零门槛”准入状态下，各类资本争相进入新型的P2P融资业态，其中部分网站仅仅是购买一个P2P通用模板，租一个服务器，就开始网贷平台的运转了，而一个P2P源码在电子商务平台上的售价便宜的仅百余元。在此种情况下，国内P2P呈现爆发式增长，从2012年的约200家增加到2013年的约800家，造成平台定位模糊，同质化现象严重，为了留住更多的投资者而对贷款利率进行不同程度的管理。如人人贷联合创始人杨一夫曾表示*，人人贷通过管理最低利率，来保证投资人的收益。另一方面，从行业自律与管理机制建设来看，英国P2P金融协会(P2PFA)要求成员平台须在关键信息的宣传与营销上透明、公正。英国金融行为监管局（FCA）对P2P信息对外披露进一步规定，与存款利率作对比进行销售时，必须清晰、无误导。而从国内来看，虽然2013年制定了《P2P小额信贷信息咨询服务机构行业自律公约》，但签署单位占比不足10%，且对资本准入等关键性指标没有详细规定，对利率定价办法的也是仅停留于向P2P行业委员会报告计息方法，未能向社会公众充分披露定价规则。
信息披露不足，定价过程难以充分反映风险溢价
利率是债务信用、风险的反映，P2P平台的定价过程应当充分反映借款方风险状况，从而得出能够有效覆盖风险的贷款利率。然而受制于国内P2P平台有限的信用信息的采集能力，利率水平并没有反映出相对的市场风险,仍有非市场因素在起作用。
一方面，贷款最大风险来自于借款人信用，所以借款人资质的审查至关重要，P2P平台信用信息采集能力决定了利率定价的科学性。以美国为例，由Equifax、Trans Union及Experian这三大信用调查机构为P2P定价提供了有效支撑。美国证券交易委员会（SEC）还要求P2P平台公开其对借款人信用评级的模型。但在目前中国征信体系不健全的情况下，还不具备搭建完善借款人信用评级模式的条件，P2P平台对借款人资质审核相对简单，借款人的身份证、学历证明等都可以增加个人信用分，资料真实性难以有效保证，也影响到了平台的定价，如果平台是通过竞价把利率的决定权交给借款人，事实上对合理定价也毫无帮助，反而会增加误导的风险。另一方面，P2P平台难以接入征信系统同样导致了P2P平台借款人就算出现违约行为，也不影响其央行征信信息，部分P2P平台也只能通过发布黑名单等方式抱团互助*，但缺少全面的信息共享，也缺乏必要的历史积累，相关信息的准确性有待验证，也从侧面造成了P2P平台在信用评级之外对利率定价进行仅凭主观判断的干预。
缺乏专业技术支撑，科学利率定价的基础不实
信用评级存在障碍后，意味着需要更有力的风险定价能力来确定贷款利率。而国内P2P行业发展仅数年，平台也是起步于网络而不是金融，因此金融人才储备和风控机制建设都落后于传统金融机构，从而进一步制约了基于风险判断的利率规则实施。
一方面，P2P平台需要承担对借款者进行有效风险识别的职能，来帮助投资者把关，相对应的，P2P平台需要具备一定金融知识的管理层来保证此项工作质量。如英国P2PFA即要求P2P平台至少有一名董事会成员是英国金融行为监管局（FCA）认可的代理人。美国Lending Club的董事会成员中有来自摩根斯坦利的高级顾问，担任咨询总监的Visa前总裁等金融行业专业人才。而处于发展阶段的国内P2P平台运营团队大部分是互联网技术或实业背景出身，金融素养较为薄弱，相比LendingClub线上审核 50%以上的占比，国内线上审核只占20%-30%，更多依赖线下，因而金融专业人才储备缺口也更为明显。另一方面，相对传统金融机构来讲，P2P平台在无杠杆限制、无准备金比例的情况下，部分还附带担保责任，本身就要更加严格的风险识别体系。而从实际情况来看，国内P2P多实行有管理的定价机制，其不合理性显而易见，每个项目风险千差万别，但定价却基本类似，实际上是减少了辨识风险、为风险定价的关键步骤。
4P2P利率定价的发展趋势
从产生与发展基础来看，与市场经济接轨、服务于实体经济的P2P网贷平台，其定价标准应该由市场决定。但是，受内外部各种因素的影响，处于发展初级阶段的国内P2P平台在利率定价方面尚存在瑕疵，一定程度上是在市场和人为共同作用下形成。然而，随着P2P平台的不断完善，借贷双方的不断成熟，平台科学定价的关键指标不断改进，P2P利率定价终将回归市场。
职责明晰的风控制度
完备的风险辨识与控制体系是平台科学定价的根本所在。基于互联网的P2P融资业务的特殊性，决定了平台必须建立严格的内控机制，规范从业人员行为，特别是以平台为主的定价模式下，更是需要提升平台操作员的执业技能和职业道德，保证征信数据真实获取、标准统一，以确保网络平台运营的公平性与透明性。在此基础上，平台需要制定详细的操作规范、规章制度，搭建数据分析、风控机制、利率定价等环节相互制约、相互监督的架构，解决不同审核员进行风控审核情况下审核标准不统一，以及从业人员缺乏经验积累的问题。
全面披露的信息环境
体现风险覆盖定价原则的前提是必要的外部支撑条件，即信息的可获取度及准确度。对于目前P2P平台采取的主导定价或竞拍定价模式而言，都需要平台事先采集借款方的各方信息形成预判断。参照小贷公司等逐步推进P2P平台接口征信系统，或按照区域自治、同一标准的模式建立数据库，发挥互联网大数据的规模效应，并以此平台间接接入征信系统，增强防范信贷风险的能力。在目前各平台自行公布黑名单的基础上，随着国内P2P行业自律的逐步完善，各类披露机制的建立也将促进行业竞争与利率定价的有序，如充分考虑到金融消费权益的逾期名单共享体系将应运而生，统一口径的不良贷款统计也将逐步开展，出借方能判断平台的风险识别与防控能力，以此促进平台自身在风险定价方面的持续改进。
快速便捷的交易制度
一个良好的交易制度的设计，可以避免很多风险点出现，也是推进利率定价市场化的基本条件。比如随着P2P平台资金双方的日趋成熟，对交易时限问题也更为看重，通过对借款人的借贷周期的时间限定，还有集中撮合制度等等各项制度的创新设计，可以让借贷双方都让渡利息支出（收入）以换取时间成本。与此同时，随着P2P行业自律公约的持续影响，监管手段的陆续到位，可以较大程度上遏制目前P2P平台直接或间接参与到借贷交易的现象，纠正P2P平台归集资金、非法吸收存款等不当行为，也有利于加速资金供需双方的实时对接，使得交易环节更为透明、公平。
保障充分的平台债权
在P2P平台能够满足借款方稳定资金来源的同时，若能保证出借方必要保障性与流动性，则利率定价能进一步贴近市场实际。目前，国内部分P2P平台会向借款人提取贷款额一部分,通常是2%作为风险保证金，随着将来对该部分沉淀资金管理方式的改进，如通过独立的非营利性第三方进行保管，只能专门用于偿还违约者欠投资者的本金与利息，则有利于贷款利率的理性定价。同时，为保证必要的流动性，二级市场的建设也将是P2P平台的创新方向，对于未到期债权进行重新资源配置，经过二次风险识别与利率定价，能够加速流动性，更可以纠正并引导一级市场的利率定价行为。
5结论
本文首先分析了以英国、美国为代表的国外P2P平台企业贷款定价模式的基本特征，确认在我国目前被借鉴应用的定价方法可以看作为国外典型P2P平台利率定价的两种模式，然后，P2P监管现状、征信环境和平台自身素质等三个角度，比较了我国P2P平台定价策略实施中的瑕疵。我们发现：国内P2P平台贷款利率定价未能充分体现市场规则，而多少存在非市场因素。但是，随着P2P行业的持续发展，包括政策环境、信用环境、市场环境等方面逐步完善与成熟，利率定价必然能充分反映市场需求，并对拓宽企业融资渠道、减轻企业融资压力起到积极作用。■
参考文献
[1]石莎莎, 2014,《我国P2P网络借贷的发展与风险分析》，《时代金融》第21期。
[2]张锐，2014，《网贷平台P2P的生态与监管》，《金融发展研究》第6期。
[3]吴过，2013，《我国P2P网络借贷发展存在的问题及前景分析》，《新财经（理论版）》第4期。
[4]周方影，2014，《国内外P2P网路借贷平台的比较分析—以Prosper宜信为例》，《中外企业家》第3期。
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