核心观点：

　　今年上半年工业现货行情一路走低，硅不断探得新低，金瑞主要在于上游供给充裕，期货库存较高且下游需求不景气所致。半年报工期货市场交易远期弱势基本面预期，业硅充分计价丰水期低成本变化，漫阴霾中价格下挫。等待

　　现有利润水平下，光明供应未见收缩。硅新增产能投产与丰水期成本下降，金瑞下半年产量扩张，期货预计第三季度产量100.4万吨，半年报工环比增量15.7万吨，业硅第四季度为106.5万吨，漫阴霾中环比增量6万吨。等待

　　下半年需求消费维持低迷，多晶硅消费仍是主力。6-12月多晶硅耗硅126万吨左右，同比增98%。有机硅领域耗硅约为76.6万吨，同比增13%。铝合金行业耗硅量38万吨，同比增6%。终端国内光伏领域约耗硅59.38万吨，同比增长35.35%。新能源车耗硅9.65万吨，同比增速10.5%。

　　价格极致预演：下半年553#现货价格最差情况的最低点或为四川产区生产成本减去最大亏损额3000元/吨，现货553#不通氧硅价最低点为11000元/吨。

　　因为上游产能不断投产和下游消费总体不景色，全年供需平衡仍将保持小幅过剩1.1万吨，价格重心将不断下移。但短期内考虑到供需错配的影响，现货硅价或震荡上行，预计核心区间在11000-15000元/吨。

　　风险因子：

　　1、 新疆生产动向变化；

　　2、 西南电力政策动向；

　　3、 下游需求超预期复苏。

　　一、2023年上半年工业硅市场行情回顾

　　1.1 现货行情一路走低，不断探得新低

　　2023年上半年工业硅现货价格不断走低，从高点的18150元/吨下跌至目前的最低点13000元/吨，跌幅-28.4%，击穿全国大部分硅企的成本线。

　　图表 1 2023年上半年工业硅价格走势

　　数据来源：iFinD，金瑞期货

　　第一阶段：2023年初至3月，工业硅价格弱势走跌，但下跌幅度不大，仅5.5%跌幅。此阶段虽然下游需求表现不佳，但是工业硅上游产区正值枯水期，并且精煤、石油焦和木炭等原材料价格较高，在成本支撑和减产因素影响下，现货的硅价跌幅稍小。

　　第二阶段，2023年3月至5月底，工业硅价格下跌速度加快，从17150元/吨跌至13550元/吨，跌幅达21%。这阶段一方面是上游走出枯水期，生产成本下降，月度产量逐步扩大，库存格局居高不下，另一方面是下游传统“金三银四”旺季订单数量不及预期，价格持续走低。

　　第三阶段，2023年6月至今，硅价跌幅暂缓，主要原因是因为硅价跌破最后一个主产区新疆的平均成本线，新疆加入到减产行列，同时西南地区因为成本亏损太严重，复产日期推迟，上游供给扰动因素支撑硅价企稳，但是在基本面未改善的情况下，仍以弱势运行为主。

　　1.2 期货盘面交易远期预期，充分计价丰水期成本变化

　　期货盘面最近的合约是08合约，行情主要以交易未来8月份丰水期低生产成本的预期为主，盘面在工业硅期货上市之后一路走跌。主要原因有以下几个：1）期货上市时正值12月枯水期季节，硅价定价偏高，之后随着回归弱势基本面和丰水期低成本预期，价格一路走低，符合往年行情变化规律，在上半年走低；2）交易所交割规则规定421#作为替代交割品在期货盘面升水2000元/吨参与交割，但是现货市场上553#与421#之间价差目前小于2000元/吨，市场倾向于采购421#参与交割获取套利，如果按照往年421#的最低生产成本进行测算，期货盘面最低点或到12000元/吨，目前期货盘下方仍有下跌空间。

　　图表 2 主产区电价

　　图表 3 553#与421#价差小于2000元/吨

　　数据来源：iFinD，金瑞期货

　　回顾2023年上半年工业硅的供需两端，我们发现硅价的下挫能够匹配供需平衡的结果，即过剩兑现并促成价格下跌。在价格下跌后，需要考虑与关注的是，价格下挫后是否改变过剩的平衡结果。下文中，我们将对下半年的供应与需求分别进行梳理，尤其重点剖析在现实利润水平下的供应投产情况。

　　二、现有利润水平下，供应未见收缩

　　2.1 上半年低产能投产令成本曲线下移

　　1）新疆产区产能占比最大，且多为大炉型

　　新疆当前产能占比38%，为全国第一大产区，云南产能占比19%，四川产能占比12%，新疆产量变化对全国工业硅的供应影响极为关键。上半年新疆产区由于火电生产成本较低利润犹存、以及新增产能投产，第一季度维持同环比增长，第二季度在利润骤降的情况下，企业停产挺价，但下降幅度较小。与同时期的其他两大产区相比，四川和云南地区产量持续下跌，导致新疆产区产量占比持续提高。

　　值得注意的是，新疆产区新增产能最多，并且新增产能的投产炉型主要为大炉型号。我国生产工业硅的电弧炉主要有 12500kva、25000kva 和 33000kva 三个型号，随着生产技术的进步以及淘汰落后产能政策的实施，我国电弧炉逐渐向大型化方向发展。西南地区的硅企以小炉型为主，并且面临当地淘汰落后产能的制约，未来产能占比日益下降。

　　2022年我国 116个工业硅冶炼新增项目中，至少71个项目的炉型为 33000kva，新增大型炉占比高于往年。2023年的新增产能也以大炉型33000Kva为主，并且新疆占比第一，达到35%。

　　表格 1 工业硅新增产能炉型

　　数据来源：SMM，金瑞期货

　　图表 4 新疆产能占比最大

　　图表 5 工业硅各主产区产量

　　数据来源：SMM、金瑞期货

　　2）西南产区面临成本亏损，有效压缩生产

　　西南产区上半年基本处于成本亏损的状态。在供需平衡过剩，下游需求不振的背景之下，硅价不断下跌探底，叠加西南地区枯水期电价和原材料成本居高不下，利润空间一直处于亏损状态，同时开工率也是掉到了历史低点。

　　其中四川由于电力成本较高，亏损幅度最大，云南地区则亏损较小，第一季度在成本线上下徘徊，第二季度则亏损加剧。

　　图表 6 云南553#不通氧企业成本利润

　　图表 7 四川553#不通氧企业成本利润

　　数据来源：SMM、金瑞期货

　　2.2 新增产能投产与丰水期成本下降，下半年产量扩张

　　从下半年的新增产能投产来看，扩建产能主要集中在西南和新疆地区，并以新疆居多。而对于当前的全国大部分亏损的情况，新疆的开炉数由于西北生产成本较低，最初阶段开工情况较好，开炉数上行，现在虽有小幅减少开炉，但基本都是小厂小炉型，大厂由于自备发电机仍然正常生产当中。新疆的投产以大厂扩张为主，预计按当前的利润情况，新疆的工业硅产能扩张正常进行。

　　西南地区生产成本较高，新增产能只占其中一小部分，并集中在下半年。当前西南地区成本倒挂较多，开工意愿较低，若下半年继续维持亏损状态，新增产能或推迟，但是我们观察到进入第二和第三季度，西南产区便进入到丰水期和平水期，电价均会不同程度地下降，即使是平水期也比枯水期的生产成本低，利润情况改善，开工和投产意愿或增加。若代入往年丰水期的电价，下半年的预期利润将会大幅上升，回到成本线附近，甚至小有利润。

　　展望未来供应端产量情况，随着第三季度丰水期西南地区电力成本下调和下半年原定新增产能的投产，下半年全国产量呈现扩张的状态，我们结合当前的利润率和开工情况，预计第三季度产量100.4万吨，环比增量15.7万吨，第四季度为106.5万吨，环比增量6万吨。

　　图表 8工业硅三大产区开炉数

　　图表 9 西南地区丰水期与平水期电价变化

　　数据来源：SMM、金瑞期货

　　图表 10 工业硅月度产量与同比

　　图表 11 2023年工业硅新增产能地区分布

　　数据来源：SMM、金瑞期货

　　表格 2 工业硅2023年下半年新增产能投放情况

　　数据来源：SMM，金瑞期货

　　表格 3 2023年下半年工业硅产量测算（单位：万吨）

　　2022年产量

　　数据来源：金瑞期货

　　2.3 价格极致的预演

　　结合上文中对于下半年产能投放的推算，我们发现下半年工业硅供应并未因目前的低利润而出现较大程度的调整，因而下半年存在继续累计过剩的可能性，且随着新疆新投项目的达产，工业硅供应的成本曲线有所下移。由此，我们需要思考能够有效促进供应压缩兑现的价格。

　　近期全国大部分硅企的利润仍然为负，给上下游企业带来较大的经营压力。对于当前市场比较关注的点，后市是否还会下跌，以及硅企所能忍受的最大亏损是多少的问题，我们认为由于基本面供需过剩，而且参考往年的利润成本变化曲线，当西南地区云南产地能忍受的最大的亏损为-2000元/吨，四川地区最大亏损值-3000元/吨左右，新疆最大亏损值为-1500元/吨的时候，开工率达到最低点并开始利润反弹，开工情况好转，目前新疆的生产成本最低并且产量占比最大，我们以新疆产区的生产成本为锚点，6月份的新疆产区亏损值为-900元/吨，预计后市的亏损仍存在空间。若展望到丰水期，西南和新疆产区成本较为接近，在13800元/吨附近。在极致预演的情况下，最低点或为四川地区的最大亏损点对应的价格点位，即11000元/吨。

　　下半年553#现货价格最差情况的最低点或为四川产区生产成本减去最大亏损额3000元/吨，按照四川往年的平均最低生产成本13800元/吨计算，现货553#不通氧硅价最低点为11000元/吨。

　　下半年新增产能能否顺利投产综合来看取决于利润亏损变化情况，考虑到当前进入丰水期，四川电价率先下调，利润情况好转，利润曲线已经出现拐点，未来亏损再扩大的概率比较小，新增产能大概率顺利投产。

　　图表 12 553#生产成本变化曲线

　　图表 13 利润曲线与开工率

　　数据来源：Wind，金瑞期货

　　三、 需求消费维持低迷，多晶硅消费仍是主力

　　3.1 多晶硅领域：光伏产业链情绪不佳，短期仍维持采购景气

　　1）上半年多晶硅消费增长情况

　　2023年上半年下游多晶硅产量不断突破新高，截至1-5月，合计多晶硅产量54.4万吨，同比增加91.8%，测算耗硅约64.7万吨，同比增加92%，继续高增长消费状态。

　　图表 14 多晶硅月度产量与同比

　　数据来源：SMM，金瑞期货

　　2）下半年产能投产情况

　　受光伏产业终端强劲装机需求的影响，硅料仍在持续新增产能。虽然在硅料价格大跌的背景下，部分厂商选择延期投产，但是多数硅料厂商仍按期进行，预计下半年新增产能总额达到136.5万吨，并且大部分集中在下半年进行投产，以新疆和内蒙古地区为主。按新增产能当前利润情况调整开工率，我们预计下半年6-12月多晶硅产量约106万吨，耗硅126万吨左右，同比增速98%。

　　表格 4 多晶硅2023年下半年新增产能投放情况

　　数据来源：SMM，金瑞期货

　　3）上游硅料价格下跌，利润向下游转移

　　硅料价格在年初1月份开始反弹，年前硅料价格下降跌破了硅料企业接受下限叠加对市场预期的看好，硅料企业开始主动挺价，抢夺部分市场话语权，反弹上涨至2月底。但由于多晶硅供需平衡过剩，多家多晶硅头部企业降价对外出货，同时终端价格走跌，整个产业链情绪消极，出于“买涨不买跌”的心理，下游采购趋于谨慎，从2月份持续至今，硅料和硅片的价格跌破新低，仍在探底阶段。

　　图表 15 硅料价格松动

　　图表 16 硅片价格下跌

　　数据来源：SMM，金瑞期货

　　上半年硅料价格持续走跌，利润曲线一路下行，测算后可知已迫近一小部分高成本的小企业硅料厂，但距离大厂利润成本线还有一段距离。随着后期价格或跌破部分小企业的成本线，以及大厂硅料厂挺价因素，预计硅料价格下跌空间收窄。

　　下游组件利润随上游原材料价格下跌而回升，并且从之前的贴近0元/W上升至当前的0.2元/W左右，预计在高利润的情况下，刺激下游终端企业组件生产和装机量再创新高。

　　图表 17 硅料（元/kg）与组件（元/W）利润

　　图表 18 光伏终端企业毛利率回升

　　数据来源：iFinD，金瑞期货

　　4）光伏终端国内装机规模可达150GW，全球350GW

　　上半年光伏组件和装机均维持高增长状态，终端维持景气，并且可能超预期完成预定额。国家能源局最新数据，国内终端5月组件产出42GW，同比增长75.4%。我国光伏新增装机1-5月装机61.21GW，同比增长158%。光伏组件1到4月累积出口69GW，相较去年同期增长约41%。考虑到各国仍然将发展绿色能源和发展光伏产业等绿色能源放在重要位置，以及我国对光伏产业的政策扶持力度，即使在下半年或年底不出现抢装的情况，按照今年前五个月的平均装机量，每个月平均为12.24GW的话，全年也能实现150GW。我们认为国内今年全年装机或达150GW，同比增加72%，组件出口210GW，同比增长36%，全球装机350GW，同比增长46%。

　　全球分地区来看，亚太地区2023年新增装机需求约为202.5GW，同比+55.4%，欧洲地区新增装机需求约为68.6GW，同比+39.7%，美洲地区2023年新增装机需求约为64.6GW，同比65.2%，中东非地区2023年装机需求约为14.9GW，同比+49.5%，合计约350GW。

　　在目前的组件和装机量耗硅比例之下，我们可以测算出2023年下半年6-12月出口组件耗硅量32万吨，同比增加37%，国内新增装机量6-12月耗硅量27.47万吨左右，同比增加34%，6-12月国内合计光伏领域约耗硅59.38万吨，同比增长35.35%。

　　图表 19 国内光伏新增装机量及同比（GW，%）

　　图表 20 全球光伏新增装机量及同比（GW，%）

　　数据来源：iFinD，金瑞期货

　　图表 21 国内月度光伏累计装机量及同比（GW，%）

　　图表 22 国内组件出口及同比（GW，%）

　　数据来源：iFinD，金瑞期货

　　3.2 有机硅与铝合金：建筑装饰与新能源汽车维持刚需采购

　　1）有机硅上半年因终端房地产行业拖累，消费不及预期

　　上半年有机硅产量保持低迷状态，传统“金三银四”的旺季并未如期出现，有机硅厂也因价格走低而处于利润亏损的困境中，开工情况不佳，不少企业选择停产检修。上半年1-5月有机硅产量83.51万吨，耗硅约50.1万吨，同比去年1-5月耗硅43.2万吨，同比增加15.7%，但月度同比增速放缓，5月同比-2%，消费不及预期。

　　图表 23 有机硅月度产量与同比

　　图表 24 DMC价格走势

　　数据来源：SMM，金瑞期货

　　2）有机硅消费增速放缓，同比仅13%

　　2023年下半年有机硅仍有新增产能投产，同时考虑当前有机硅行业产能过剩，成本倒挂，在当前的利润水平之下，6-12月的耗硅约为76.6万吨，同比去年增速13%。

　　表格 5 有机硅2023年新增产能投产情况

　　数据来源：SMM，金瑞期货

　　3）建筑装饰对硅需求维持稳定

　　建筑装饰作为有机硅的下游主要去向，在建筑幕墙结构胶、密封胶和玻璃胶等领域大量使用有机硅，其与房地产的开工和装修息息相关。2023Q1我国经济开局良好，市场风险偏好提升，建筑装饰行业有所复苏，带动有机硅价格一季度上行和产量增加，但是4月以来地产走弱、基建放缓，且实物工作量落地不及预期，建筑业5月PMI数据环比大幅回落，建筑板块指数也出现下行。

　　我们预计下半年需求支持政策有望出台，整体经济亟待宏观政策呵护。近期央行行长易纲赴上海调研时提到将“加强逆周期调节，全力支持实体经济”，6月8日六大国有银行集体下调存款挂牌利率，预计当前即将步入稳增长政策窗口期。根据以往惯例，管理层将于7月召开政治局会议，部署下半年经济政策方向，系列需求支持政策出台预期提升。此时美联储加息进入尾声，为下半年国内政策发力打开空间。下半年建筑装饰对硅的消费不会负增长。

　　图表 25 2023年房地产竣工面积与同比

　　图表 26 房地产行业缓慢复苏

　　数据来源：iFinD，金瑞期货

　　4）铝合金消费刚需采购，因新能源汽车需求小幅增长

　　铝合金上半年1-5月产量370万吨，耗硅约31万吨，同比小幅增长。铝合金上半年开工情况一般，第二季度开工率下行，对工业硅刚需采购，随用随采。

　　下半年铝合金行业产量预计保持相对稳定，下游传统汽车交通领域消费增长为负，但新能源汽车产量增速可观，可以弥补传统领域的缺口，并贡献小幅增长。考虑过去几年的铝合金消费增速，以及SMM预估增长情况，预计今年的增幅与2022年大致相同，2023年6-12月产量达到453万吨，耗硅量38万吨。

　　图表 27 铝合金月度产量

　　图表 28 铝合金开工率

　　数据来源：SMM，金瑞期货

　　5）新能源汽车产量同比高增长，成为铝合金颓势消费中的提振点

　　近期汽车消费刺激政策接连发力，推动新能源汽车市场下沉，促进消费潜力释放，叠加车市即将迎来下半年消费旺季，后续新能源汽车销量有望继续走高。新能源汽车产业链呈现逐季度改善，2023年1-5月累计销量294万辆，同比增长46.8%。5月我国新能源汽车产销量分别为71.3万辆和71.7万辆，同比分别增长53%和60.2%，环比增加11.4%和12.7%。预计23年中国新能源车销量达到870万辆。我们维持年初的报告判断，认为下半年6-12月，新能源车产量570辆，耗硅9.65万吨，同比增速10.5%。传统车6-12月产量702万辆，耗硅5.05万吨。下半年6-12月汽车行业，总耗硅14.7万吨，增速-16%。

　　表格 6 汽车行业耗硅量测算

　　数据来源：东证证券，金瑞期货

　　图表 29 2023年上半年新能源汽车产量高速增长

　　图表 30 2023上半年非新能源车产量增速缓慢

　　数据来源：iFinD，金瑞期货

　　图表 31 新能源汽车产销量和渗透率

　　图表 32 2023年新能源车增速34%

　　数据来源：iFinD，金瑞期货

　　3.3  三大需求下半年小结

　　表格 7 下游三大需求小结

　　数据来源：金瑞期货

　　四、平衡及展望

　　目前基本面偏弱势，供给方面上游生产结构分化，西南地区因丰水期电价下调生产成本下降，成本倒挂情况好转，企业复产数量增多，产量环比上升，而新疆产区近期因利润亏损，小幅停炉减产，不过整体供应情况趋于稳定，并且考虑到工业硅的高库存，实际上游供给还是处于宽松态势，持续压制硅价。下游需求方面整体继续保持低迷的状态，有机硅因房地产行业不景气，开工情况不佳，铝合金则维持刚需采购，无硅消费新增量，多晶硅价格松动，消费稍有萎缩，市场成交谨慎，整体采购需求不佳。

　　展望未来，下半年可能出现供需结构错配，随着全国大部分企业亏损情况已近最大值，供给不断收缩，在成本支撑作用下价格或逐渐反弹，而且新疆产区减产预期、西南电力紧张等不确定因素或兑现扰动市场，另外需求部分下半年多晶硅领域新增产能集中投产，以及房地产相关利好政策出台，供需结构短期内或失衡。而长远来看，全年工业硅因为上游产能不断投产和下游消费总体不景色，我们认为全年供需平衡仍将保持小幅过剩1.1万吨。综上，我们认为短期内考虑到供需错配的影响，硅价或震荡上行，价格高点低于今年的最高点，但全年的价格重心将不断下移，预计核心区间在11000-15000元/吨。

　　另外值得关注的点是：1）今年平衡表上游供给增速继续下降，同比增速仅为10%，产能大幅扩张后增长逐渐乏力；2）下游多晶硅消费占比一举反超有机硅领域，成为第一大需求，另外铝合金领域提振点在于新能源汽车的新增产量消费； 3）进出口方面由于海外宏观消费不景气，今年进出口消费呈现下降趋

　　势；4）高库存格局成常态，去库压力压制硅价。过去传统的季节性库存变化一去不复返，高库存格局成为一种新常态，硅价上方承压较大，难以回到21年的高价运行行情。

　　表格 8 2023年工业硅供需平衡表

　　数据来源：SMM，金瑞期货

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