内生+外延，国金工程机械龙头深耕三十余载。证券重工公司成立于1994年，国金以混凝土机械起家，证券重工通过收购普茨迈斯特、国金帕尔非格不断拓宽业务版图，证券重工完善产品体系，国金营收规模从17年383亿元提升到22年808亿元，证券重工期间CAGR达到16%，国金23H1公司营收、证券重工归母净利分别达399、国金34亿元，证券重工稳居行业头部水平。国金

　　国内：国内工程机械板块正处于筑底阶段，证券重工部分领域拐点已到。国金

　　1）起重机：23年M8中国起重机国内市场销量实现正增长，其中随车起重机销量连续6个月内销实现正增长，起重机板块部分品类或已进入上行期；2）挖机、混凝土机械：两类产品与地产、基建相关性较高，目前仍处筑底阶段，我们预计新一轮挖机周期有望在24年开启，预计2023-25年公司挖机收入为369/418/489亿元，同比+3.1%/+13.3%/+17.0%。

　　出口：全球多地设立办事处，近三年海外收入大幅增长。公司重视产品出口，在全球多地区设立办事处；根据公告，20-22年公司海外收入分别为141/249/366亿元，收入占比达14%/23%/46%，23H1公司海外收入达到224.6亿元（收入占比达到56%），海外市场拓展顺利。根据Statista数据，22年全球工程机械市场规模接近1500亿美元，公司在国内市场市占率超22.1%、而海外市占率仅为3.3%，海外市场远期仍具备较大成长空间。

　　工程机械电动化率较低，公司多款主力产品电动化推进迅速。根据Interact Analysis数据，22年挖机、推土机、大型装载机电动化率均不足1%，远低于叉车等非道路机械。公司近年来积极推进大型工程机械电动化，22年公司推出近70款电动化新品，实现收入27亿元（同比+170%）；此外，22M1-M9公司在起重机、搅拌车、牵引车三款电动化产品国内市占率分别达到94%/62%/26%，公司电动化产品市场认可度高。

盈利预测、估值和评级

　　我们预计23-25年公司实现营业收入为852.6/967.7/1132.3亿元，归母净利润为64.3/82.9/106.8亿元，对应PE分别为21/16/13倍。给予公司24年20倍PE，对应目标价19.52元，首次覆盖给予“买入”评级。风险提示

下游基建投资不及预期、海外市场竞争加剧、原材料价格上涨

(责任编辑：探索)