男装业务具备韧性，东方女装和乐町处于调整期。证券增长质量1）分品牌看，太平PB女装/PB男装/乐町女装/童装分别实现收入13.2/13.7/3.9/4.5亿元，鸟变同比分别-20.3%/+2.2%/-26.6%/-15.3%，革期改善毛利率分别为59.4%/61.5%/50.7%/58.1%，销售同比增长6.2/8.0/3.7/5.1pct。
2）分渠道看，直营/加盟/电商渠道17.4/8.7/9.7亿元，同比分别-7.3%/-4.2%/-30%，毛利率分别为70.4%/47.1%/47.7%，同比分别+6.1/+7.3/+3.8pct。截至23H1公司线下渠道店铺合计4,174家门店，PB女装/PB男装/乐町女装/童装门店数分别为1,656/1,437/436/642家，同比净拓店-225/-66/-122/-55家；直营/加盟分别1,277/2,897家，上半年净开店分别为-150/-347家，23H1公司主动调整低效门店，全年加盟渠道有望实现净开店。
毛利率大幅提升，盈利能力改善。1）毛利率：23H1公司毛利率为58.2%，同比提升6.3pct，主要系终端严控折扣+产品结构改善所致；2）费用率：23H1销售/管理/研发费用率分别为37.5%/7.96%/2.4%，同比分别分别-2.2/+0.7/+1.1pct；3）23H1实现净利率7.0%，同比增长3.8pct，其中Q2单季实现净利率2.2%。
存货和现金流情况改善。截至23H1公司存货为17.5亿元、同比下降18%，其中1年以内的库存商品账面价值占比为73.1%，同比提升4pct。现金流方面，23Q2公司经营活动现金流净额为1.37亿，同比增长568%。
去年底至今，公司持续推进组织变革，尽管短期业绩有所波动，但公司的零售和运营质量均得到明显改善（包括折扣力度、门店质量、库存健康、现金流等），有利于公司中长期可持续发展。我们预计下半年变革对零售和收入的影响将逐步减轻，改革后的新产品预计将于23冬季上市，期待届时市场表现。
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