国信证券发布研究报告称，买入锦欣生殖（01951）已整装待发，国信期待业务快速复苏，证券看好辅助生殖优质赛道及公司的维持务复持续成长性，维持“买入”评级。锦欣及冻劲另维持盈利预测，生殖苏强预计2023-25年归母净利润为3.62/4.51/5.79亿，评级同比增速199.3%/24.6%/28.3%。大湾作为辅助生殖医疗服务的初诊龙头，国内在平台总部医院支撑下打造生育全周期一体化产业链，卵业同时加快拓展武汉、买入昆明等新区域，国信海外美国HRC持续扩大市场份额。证券

　　报告主要观点如下：

　　上半年业务复苏良好，维持务复营收同比增长17%。锦欣及冻劲

　　2023年上半年实现营收13.34亿元（+17.2%），纯利2.24亿元（+19.3%），经调整纯利为2.55亿（-1.2%）。辅助生殖需求较刚性，业务疫后复苏良好，营收和净利均有所修复，旗下各院区稳健发展，四川成都两院融合顺利，大湾区强势增长，美国HRC国际患者逐步回流，武汉及昆明新院区成长势头良好。

　　四川锦欣西囡医院获得PGT试运行资质，大湾区ARS初诊及冻卵业务复苏强劲。

　　23H1成都板块实现营收6.87亿（-2%），2023年4月，四川锦欣西囡医院（毕昇院区）与四川锦欣西囡医院（静秀院区）合并其医疗牌照至四川锦欣西囡医院，上半年积极加强业务融合，提升营运效率、降低成本。2023年7月，四川锦欣西囡医院（毕昇院区）获得稀缺的PGT试运行资格。23H1深圳中山医院实现营收1.88亿（+14%），上半年初诊次数同比增加32.7%，且特需服务需求增加，带动IVF平均客单价提升。香港区域实现营收0.3亿（+16%），主要受冻卵业务驱动，冻卵数量同比增长76%。美国HRC业务已逐渐从新冠疫情的影响中恢复，23H1美国HRC实现收入2.88亿（+21%）。武汉院区上半年实现营收1.66亿（+152.0%），亏损已大幅减少；昆明院区实现营收1.23亿，整合效果良好，上半年IVF治疗周期数量同比增加39%。

　　毛净利率均回升，各项费用率稳中有降。

　　2023H1毛利率为42.3%（+1.5pp），主要由于四川成都两院融合后的集中采购摊薄药品及耗材成本，且武汉ARS业务开始恢复盈利能力，公司在疫后正常运营情况下开始体现规模效应。销售费用率为6.5%（+1.8pp），主要是由于昆明业务并表影响，九洲及和万家医院的销售及营销产生相对较高开支。管理费用率为14.0%（-2.4pp），财务费用率为3.2%（+0.3pp），净利率回升至16.8%（+0.3pp）。

　　风险提示：新业务扩张不及预期、医保控费超预期、医疗事故风险。

责任编辑：史丽君

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