8月22日，国海告限中国铝业发布2023年半年度报告：2023年上半年，证券中国公司实现营业收入1340.6亿元，铝业利双同比下降15.66%，年中归属于上市公司股东净利润34.2亿元，报点同比下降23.32%，评报扣非后归属于上市公司股东净利润28.8亿元，产跌同比下降24.85%。价影绩季基本每股收益为0.198元，响业同比下降23.26%。望量加权平均ROE为6.24%，国海告限同比减少1.09个百分点。证券中国

　　分季度来看，铝业利双2023年二季度，年中公司实现营业收入677.8亿元，报点环比增加2.27%，同比下降13.68%；归属于上市公司股东净利润16.0亿元，环比下降11.55%，同比下降34.45%，扣非后归属于上市公司股东净利润12.7亿元，环比下降20.83%，同比下降42.85%。

投资要点:

　　业绩同比下滑主要由于原铝及氧化铝价格同比下降，盈利空间被压缩。

　　氧化铝：产量下滑，价格下跌。2023年上半年，公司实现冶金氧化铝产量823万吨，同比-9.05%，外销量343万吨，同比-7.42%，精细氧化铝产量188万吨，同比+5.13%。单二季度，公司实现冶金氧化铝产量425万吨，环比+6.78%，同比-8.01%，外销量178万吨，环比+7.88%，同比-16.82%，精细氧化铝产量77万吨，环比-30.63%，同比+1.32%。氧化铝板块实现营业收入215.27亿元，同比-23.59%，利润总额13.22亿元，同比+26.15%。以市场均价来看，上半年氧化铝均价为2892元/吨，同比-4.2%，利润增长主要由于2022年上半年，

　　对停产退出的氧化铝产线计提减值28.1亿元，影响利润基数。此外，铝土矿盈利提升，增加了利润。

　　电解铝：云南限产影响产量，下半年有望量、利双升。2023年上半年，公司实现原铝产量306万吨，同比-5.57%，销量306万吨，同比-5.11%。产量下滑主要由于云铝股份受限产影响，上半年产量大幅下滑，仅为97.4万吨，同比-24%，剔除云铝后，公司上半年实现原铝产量208.6万吨，同比+6.6%。单二季度，公司实现原铝产量153万吨，环比持平，同比-10%，销量148万吨，环比-6.33%，同比13.95%。同时，铝价偏弱，对业绩也有较大影响，长江A00铝上半年均价为18489元/吨，同比下降13.6%。原铝板块上半年实现营业收入566亿元，同比-18.69%，利润总额39.42亿元，同比-47.52%近期云南复产接近完成，同时行业整体盈利明显改善，三季度电解铝业务有望迎来产量、利润双双提升。

　　其他：贸易规模缩减，煤炭产量增加，电力业务改善。2023年上半年，贸易板块实现收入1243亿元，同比-11.7%，利润总额9.52亿元，同比+2.37%，贸易规模及价格均有下降，盈利基本持平。能源板块由于电力业务改善，盈利有提升，上半年实现煤炭产量622万吨，同比+11.67%，主要由于二季度产量大幅增加，达到352万吨，环比+30.37%，同比+29.89%。上半年实现总发电量178亿千瓦时，同比-4.81%，由于煤价下跌，电力业务有所改善。能源板块整体实现收入48.24亿元，基本持平，实现利润总额13.01亿元，同比+19.25%新建项目推进顺利，未来成长可期。电解铝方面，上半年公司内蒙古华云三期42万吨电解铝项目开工建设，同时公司公告云铝股份向中国铝业青海分公司转让10万吨电解铝产能（评估价6.02亿元），并以青海分公司为主体建设50万吨600KA电解槽产能置换升级项目，（总投资39.82亿元）。随着项目推进，公司将进一步巩固电解铝龙头地位。此外，广西华昇二期200万吨氧化铝项目顺利推进，银星能源宁东250MW光伏项目并网发电、贺兰山91.8MW风机改造项目批复开工，中铝山东等5个分布式光伏发电项目启动建设；新立项精细氧化铝项目12项，锂电池隔膜材料、微粉氢氧化铝项目开工建设；中铝碳素包头12万吨预焙阳极建成投产，抚顺铝业9.5万吨炭素点火启动。公司多个项目推进顺利，未来成长可期。

　　盈利预测与估值：我们预计2023-2025年归母净利润分别为67.96/79.88/88.12亿元，同比+62%/+18%/+10%；EPS分别为0.40/0.47/0.51元，对应当前股价PE为14.70/12.50/11.34倍。公司是国内电解铝行业龙头，产业链一体化优势明显，未来仍具备高成长性，首次覆盖，给予“买入”评级。

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