作者：郭佳仪

　　曾红极一时的上市梦减肥品牌绿瘦，在两次借壳上市失败之后，年被经过一番转型升级，投诉改名“壹健康”，次改次面如今又第三次冲击上市。名后虽然有着超过20亿的绿大绊年收入和70%以上的高毛利率，但隐患也不少……

　　曾经家喻户晓的瘦第减肥药品牌——“绿瘦”，开始第三次冲击上市了。脚石

　　它曾两次借壳冲击A股，上市梦均以失败告终。年被

　　过去近八年，投诉它做了数次转型升级，次改次面已经“改头换面”，名后变成一家名为“壹健康”的绿大绊健康管理公司。

　　转型后的瘦第壹健康，如今发展势头看上去很不错：客单价过万，毛利率高达70%，年收入超20亿元。

　　然而，壹健康新模式弊端，也开始显现出来了。而且，转型之后，口碑问题依然存在，去年被投诉超3000次……它第三次冲击资本市场的征途，也多了些不确定性。

　　从卖减肥药到卖服务，“三战”资本市场

　　“绿瘦”品牌创立于2007年，品牌创始人叫皮涛涛，出生于1979年，祖籍在湖北监利。

　　公开资料显示，皮涛涛没上过中学，为了谋生做过很多工作：卖水果、卖冰棍、养猪、做保安……，真正改变他命运的，是1999年到《南方都市报》当广告销售员。

　　他的销售天赋开始展现，两个月便靠提成攒下13万，成了业绩标兵。一年后，他便辞职创业。

　　▲皮涛涛，图片来自360百科

　　在创办绿瘦前，他还先后创办过一家广告公司（每日东方）和一家邮购公司（广州市珍邮美贸易有限公司，以批发贸易、商品邮购服务为主营业务，类似于淘宝卖家）。30岁前，他便赚到了人生中第一个1000万。

　　2006年，跟广告业朋友的一次聊天中，他发现报纸中减肥产品的广告投入占比很大。回去查阅一番资料后，发现减肥行业大有可为。

　　于是，他便尝试上架一些其他公司减肥产品的广告，效果出奇地好：求购电话从几天内的几十个，增加到两周后的几百个。

　　2007年，皮涛涛为他们的减肥产品专门注册了“绿瘦”商标。随后两年，他带着专业团队考察调研，将多款安全健康的保健品甚至生产线纳入麾下。2009年12月31日，他在广州成立了广东绿瘦健康信息咨询有限公司，即后来的绿瘦集团。

　　当时绿瘦主要是通过杂志广告吸引消费者拨打400电话，然后向他们推销产品。除了在传统广告做营销，皮涛涛还注意到了电商行业的发展趋势，建立了自有电商平台“绿瘦商城”。

　　2012年至2013年间，通过电子商务和大数据营销的结合，绿瘦很快就成为行业的领头羊。

　　据第三方公司艾瑞报告的数据，绿瘦商城为2012年中国B2C食品类电商网站top10榜单上榜网站。其中绿瘦“玉人胶囊”、“左旋肉碱茶多酚”、“苦瓜素软胶囊”等产品更是大卖。

　　然而，当时的绿瘦仅仅只是表面风光。公开数据显示，2013年和2014年，绿瘦还处于亏损当中，亏损金额分别为2348.38万元和2229.19万元。

　　期间，绿瘦还陷入了品牌信任危机。2013年9月，央视指出绿瘦涉嫌冒充保健品、注册地造假以及非法添加等违规经营问题，这让绿瘦在消费者心中的形象大打折扣。

　　在这种情况下，皮涛涛开始带领公司往“数据驱动”型企业转型，并在2014年成立了绿瘦数据中心，开始用数据来优化内部管理以及用户管理，并新增了一个“体重管理咨询”业务，公司也在2015年扭亏为盈。

　　与此同时，皮涛涛也萌生了借壳上市的想法，只是，上市之路要远比皮涛涛预想的要坎坷。

　　2015年12月，彼时停牌半年的新中基（中基健康，000972.SZ）发布了重组预案，拟作价15亿元，收购广东绿瘦100%股权。

　　当时15亿的交易价格遭到了质疑，这是因为，绿瘦截至2015年10月31日未经审计的合并报表的账面净资产仅为2358.62万元，溢价高达6284.07%。

　　除了估值问题外，焦点还集中在绿瘦产品是否有效、是否会有效带动新中基向大健康产业转型等问题上。最终，这项交易因中基健康未能支付资金而终止。

　　第一次借壳上市失败后，皮涛涛暂时先把上市的事搁置在一旁，开始对公司进行改造与升级，朝着“互联网+”、“大健康”方向发展。

　　2016年，绿瘦开始集团化运营，成立了“绿瘦健康产业集团”；2017年吸纳壹邦健康产业公司增加慢性病板块，在数据化大健康板块寻找发展可能性。2018年起，绿瘦更注重品牌建设，在体育与文化方面发力；2019年拓展了绿瘦的线下机构，开设美学中心，减肥训练营等……

　　▲壹健康2009年至2019年转型升级时间轴，镁经制图

　　经过一系列转型升级之后，绿瘦集团在2015年尝试第二次借壳上市。

　　2020年5月18日，绿瘦集团的控股股东“优创投资”又与棒杰股份（002634.SZ）签署了《投资意向书》，棒杰股份拟向优创投资有限公司、皮涛涛以发行股份的方式购买绿瘦健康产业集团有限公司的100%股权。交易完成后，棒杰股份的实控人将发生变更。

　　在市场看来，此举意味着绿瘦将借助棒杰股份实现A股上市。

　　不过，不到半个月，该项收购案因核心条款未能达成一致而终止。

　　绿瘦健康两次借壳上市失败背后，存在诸多问题和争议，例如经营违规、非法添加成分等等。有业内人士指出，对于多次被曝出负面新闻的绿瘦集团来说，借壳上市可能是其避开监管曲线上市的方式。

　　第二次借壳上市失败之后，绿瘦又消停了近3年时间。期间还改了个名，在2021年11月更名为“广东壹健康产业集团股份有限公司”（简称壹健康）。

　　直到今年6月份，壹健康才向港交所提交了招股书，打算以68亿元的估值在香港上市。

　　此时的壹健康已经是一家年入超20亿元的公司，它还在招股书中强调，截至2022年末，壹健康是行业内少数实现盈利的数字化健康管理企业之一。

　　转型之后，新模式有利有弊

　　转型之前的绿瘦，是一家以买减肥瘦身产品为主的公司，曾聘请谢娜、黄圣依等明星代言，倡导健康瘦身。

　　绿瘦的减肥产品广告曾经遍布报刊、电视节目，它还通过自有平台绿瘦商城、经销商代理等渠道来售卖产品。

　　那时的绿瘦规模并不大，根据2015年第一次借壳上市时的交易预案，2013年至2015年1月-10月，绿瘦的营收分别为1.63亿元、1.34亿元、1.97亿元，而且前面两年还在亏损。

　　经过近八年的转型之后，改名“壹健康”的绿瘦，业务模式已经发生了大改变，目前壹健康集团旗下有两大品牌——“绿瘦”和“壹邦”，对应“体重管理”和“慢病管理”两大业务。

　　这两大块业务的商业逻辑其实是一样的：购买流量获客、用户购买产品、提供一对一线上服务，形成一个完整的健康服务体系闭环。

　　那么，具体是怎么运作的呢？我们以体重管理业务为例，拆解一下这套商业模式。

　　第一步是购买流量获客，壹健康的渠道主要以线上为主，从各大互联网平台引流获客，然后变现。

　　据披露，该公司获取流量的入口非常多，既包括抖音、快手等短视频直播平台，也包含了京东、天猫等电商平台，以及小红书等社交媒体，连百度、360等搜索引擎也是它获取流量的途径。

　　所以，壹健康每年在购买流量上都要花费不少钱。招股书的数据显示，2022年，该公司的前五大供应商中，提供互联网流量采购服务的公司占据大多数，其中向“公司A”的采购占比为30%。

　　▲壹健康的前五大供应商，图片来自招股书

　　有媒体猜测，“公司A”很可能就是抖音平台，因为2020年和2021年，向“公司A”的采购占比分别为16.8%和13.8%，2022年才大幅提高。壹健康也恰好在2022年才开始在抖音直播销售产品。

　　其实这一步只是在卖产品，这并不是壹健康营收的主要来源。

　　第二步是引流。根据消费者下黑猫投诉【投诉入口】平台上的反馈，消费者只要在抖音或其他电商平台购买其产品，几天内便会接到一个“健康顾问”的电话，告知要在正确的指导下服用产品。

　　▲消费者对壹健康的投诉，图片来自黑猫投诉平台

　　这个“健康顾问”会加消费者的微信，先是询问一些基本信息（性别、身高、体重、年龄等等），然后又讲一大堆关于肥胖的问题，让消费者觉得他们很专业，最后再推荐消费者购买他们的减肥服务方案。

　　第三步就是用一个叫好享瘦的APP承接外部流量，然后卖服务。

　　根据招股书披露的信息来看，壹健康会将引流进来的客户分为三类：

泛客户：就是从其他平台购买产品后被引流过来的客户，泛客户的客单价仅有73元；

精准客户：公司派“健康顾问”跟泛客户联系，询问个人情况以及减肥需求，并推荐更多产品，完成这一步，泛客户就成了精准客户，客单价提高到516元；

深度客户：该公司进一步将精准客户引流到好享瘦APP，并开始推销定制化的体重管理服务套餐，精准客户的评价客单价在1万元以上。

　　公开资料显示，壹健康的体重管理服务套餐将一个减肥周期分成了四个阶段，分别为启动期、减重期、塑型期和维持期。

　　每个阶段的价格都不一样，启动期的定价最低，在150元-5800元，减重期的定价最贵，在370元-18000元之间。

　　▲壹健康不同阶段服务的报价，镁经制图

　　这就是壹健康体重管理业务的整个运作模式。

　　它的慢病管理业务大致也是这样一个套路，只是在一些细节方面有出入。例如，用另一个壹邦APP承接流量，慢病管理的客户仅分为精准客户和深度客户，而且主要通过产品销售实现收入，增值服务声称是免费提供的。

　　▲壹健康两大块业务的模式示意图，图片来自招股书

　　这套商业模式有利也有弊。优点是客单价很高，其深度客户的客单价均在万元以上，2022年达到了近1.2万元；毛利率也很高，公司整体毛利率能达到70%以上，2022年，体重管理和慢病管理业务的毛利率分别为63%和86%，后者近3年的毛利率均维持在80%以上。

　　营收表现也不错，2020年—2022年，壹健康的营收分别为20.52亿元、17.96亿元、24.23亿元，2021年营收下滑主要是受疫情影响。

　　问题也很突出，净利率和净利润很低。2020年-2022年，它的净利润分别为1.88亿元、-1842.3万元、1.12亿元，净利率仅分别为9.16%、-1.03%、4.62%。

　　造成这一局面的原因在于营销成本太高了。2020-2022年，壹健康销售及营销费用分别为9.18亿元、10.44亿元和14.01亿元，3年来营销的费用就高达33亿，占总收入比重达到44.8%、58.2%及57.8%。

　　公司的销售及营销成本里，一半以上都用来买流量了。招股书的数据显示，2022年，互联网流量采购开支的占比达到了65%，而且可以看到，这部分成本还在逐年递增。

　　▲壹健康的销售及营销费用明细，图片来自招股书

　　相比在购买流量和营销方面的出手阔绰，壹健康在研发方面的投入则略显不足。2020年至2022年，该公司的研发投入分别为2590万元、2700万元和2110万元，占总收入比重1.3%、1.5%及0.9%。

　　从上述数据来看，壹健康本质上还是一家营销驱动型的公司。而且从高昂且逐年递增的流量成本来看，它很可能已经陷入了“替互联网平台打工”的困境之中。

　　第三次上市，面临三大“绊脚石”

　　和前两次冲击上市的目的地不同，这次壹健康选择了在港交所上市。

　　壹健康在招股书中表示，此举是出于“A股上市的不确定性”、“较长的上市时间”等因素综合考虑后决定的。

　　可即便壹健康选择在港股上市，依然不被看好。

　　多家财经投资媒体表示，壹健康存在两大业务板块仍不稳定，不同阶段的客户留存率却不存在延续性，旗下软件注册用户转化率也较低，并且广东壹健康与消费者之间还存在较多等待开庭的买卖合同纠纷等等问题，这些疑虑都反映了资本市场或许并不看好壹健康此次上市。

　　从它自身的情况来看，主要存在三个争议比较大的问题。

　　第一个是壹健康一直以来最具争议的口碑问题，转型后似乎并没有得到改善。

　　在最新招股书中，壹健康也坦白了这一点。仅2022年，公司的产品及服务在12315平台及黑猫投诉平台投诉总数高达3011次，平均每天就要遭到8次投诉。

　　其中多数内容都是消费者被网站广告吸引，或者添加了“壹健康管家”的微信，购买产品后，没有产生其所承诺的效果，也无法退款。

　　▲壹健康的投诉信息，图片来自黑猫投诉平台与小红书

　　由于这些投诉，壹健康未来可能需要面对监管的各种问询：其产品究竟有多少质量问题？所描述的功效是否属实？销售方式是否存在不合法的地方？

　　子弹财经认为，虽然绿瘦改名叫“壹健康”了，但产品口碑并没有改善，这也必然会影响资本市场对公司的信任度。

　　第二个是业务层面的问题，壹健康正面临着注册用户下降，用户活跃度低迷的局面，而与之有关的竞争对手品牌发展的势头却很强劲。通过流量应用软件下载市场发现，对比起同类型软件下载量，壹健康旗下软件的表现也是不尽人意。

　　▲壹健康旗下软件与竞品数据对比，图片来自小米应用商店

　　公开数据显示，体重管理方面，keep月活跃用户数高达3640万人，薄荷健康月均活跃用户数达到1000万人；慢病管理方面，方舟云康运营的健客平台的月活跃用户数高达910万人。

　　而壹健康的数据可以说是相形见绌，旗下软件好享瘦平均月活跃用户数分别为11.5万人、10.1万人、11.25万人。壹邦App的平均月活跃用户数仅为1.27万人、1.20万人，可以说甚至比不上竞争对手的零头。

　　▲壹健康旗下应用软件数据，图片来自招股书

　　对壹健康这种互联网平台而言，这并不是一个好的迹象。软件用户使用与活跃度呈现的消沉态势可能最终会发展成为棘手的问题，导致它加大流量采购成本，进一步压缩净利润。

　　第三个是壹健康的资金压力问题。近年来，壹健康花钱越来越阔绰，导致现金流出现了恶化，经营活动现金流金额减去资本开支后的现金，从2020年的2.2亿元减少至2022年的2000万元。

　　过去三年，它主要干了三件现金支出比较大的事：

一是修建华南总部和翻新华中总部，华中总部翻新后，壹健康将部分物业出租；二是大手笔分红，2020年公司现金分红3.8亿元，同期的自有现金流才2.2亿元；三是2021年9月，公司以1亿元的价格，向控股股东优创投资和皮涛涛收购了壹邦集团100%的股权，这笔钱已经在去年以现金支付。

　　值得注意的是，在它做这三件事期间，公司的自有资金似乎并不足以支撑它做这三件大事。

　　壹健康基本上是靠着借款举债来完成这三件事的。数据显示，从2021年开始，该公司便开始大幅举债，未偿还借款从2020年的零，增长至2022年底的4.31亿元，截至今年4月底，进一步增长至5.06亿元。

　　过去三年，其资产负债比率（负债总额除以权益总额）也在快速增长，2020年-2022年，该数值分别为0.2、0.4、0.5。

　　上市前花钱突然变得阔绰了，这也让一些财经媒体产生了怀疑，壹健康是否趁着上市之前花样套现？

　　在外界看来，以上这些问题，很可能会为壹健康冲击港股上市的“绊脚石”。

责任编辑：杨赐

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