新华保险1H23新准则EPS为3.20元，保险好于彭博预期（2.62元），健增较去年同期旧准则同比增长92.8%，新华较去年调整后EPS则同比增长8.5%。保险1Q23/2Q23新准则EPS分别为2.22/0.98元，健增较上年同期可比口径分别同比增长116%/-49%，新华我们认为股市下行对二季度利润造成了较大压力。保险1H23新业务价值（NBV）同比增长17.1%，健增NBV利润率同比提升0.3pct。新华银保渠道NBV利润率提升抵消了代理人渠道利润率下滑，保险推动了整体利润率提升。健增新准则1H23净投资/总投资收益率分别为3.4/3.7%。新华我们提高了NBV预测，保险但也下调了投资回报假设以反映资本市场波动，健增预计2023/2024/2025年EPS为RMB5.94/6.12/6.48（前值：RMB7.33/7.80/8.67）。我们维持基于DCF估值法的A/H股目标价RMB47/HKD27及“买入”评级。

保险服务业绩贡献八成利润

新准则的合同服务边际（CSM）在1H23达1,714亿，占保险合同负债15.5%，上半年的年化释放比例为10.5%。从利润构成上看，上半年衡量承保盈利的保险服务业绩为86.3亿，季度间有略微差异（1Q23/2Q23：44.9/41.4亿）；上半年投资及其他业绩20.9亿，资本市场波动导致季度间差异较大（1Q23/2Q23：35.6/-14.7亿）。整体看，保险服务业绩/投资及其他业绩分别占1H23税前利润的80/20%，保险承保是公司上半年利润的主要来源。尽管1H23股东净利润同比增长8.6%，但同期归属股东的综合收益同比下降70%，主要是准备金变动计入其他综合收益表所致。

银保支撑NBV增长

上半年NBV同比增长17.1%，但NBV利润率同比提升0.3pct至6.8%。二季度以来定价利率切换预期可能引发消费者提前购买，推动上半年新单保费同比增长12.1%（1Q23/2Q23：-5.2/51.8%）。分渠道看，银保NBV同比增长超过两倍，占比接近三成；代理人渠道NBV则同比下降5.2%。上半年末代理人数量同比下降46.2%至17.1万人（较2022年末下降13.2%），我们估计人均NBV产能同比提升82%。定价利率切换已在7月底完成，预计此前的需求提前释放将导致短期内新单疲弱，但不影响长期销售复苏趋势。我们预计2023/2024年NBV同比增长21.5/7.5%。

资产端弹性较大支撑估值提升

定价利率切换完成可能导致新单销售短期疲软，但我们认为新华保险资产端的较大弹性有望在股市上行时显著受益。公司目前A/H股交易于0.47/0.21x2023EPEV，我们认为具备吸引力。

风险提示：寿险NBV增速大幅恶化，投资大幅亏损。

(责任编辑：探索)