别怪基金公司通过“造神”赚管理费，四大头牌这是嘉实基金金还来钱效率最高的方式，大部分基民一边骂一边含泪补仓，收益守归少有人清仓认输。谭丽

　　价值与成长是最保志鹏市场上两大投资风格，也是凯姚参与者几十年来经久不衰的话题。

　　不同投资者对价值和成长的四大头牌认知差异较大，总体在投资理念、嘉实基金金还风险点、收益守归卖出标准等方面有所区别。谭丽

价值投资更看重企业的最保志鹏安全边际；成长投资更看重企业未来的发展前景。

价值投资关注企业当前的凯姚内在价值；成长投资需预测企业未来的价值增长速度。

价值投资看重的四大头牌是低估，有时对公司质地无特殊要求；成长投资对投资标的嘉实基金金还要求很高，必须具有较高的收益守归成长性。

价值投资一般在股票价格出现价值回归后卖出；成长投资以公司是否仍具有高成长性为卖出的唯一依据。

　　风云君最近发现，在权益投研体系上，嘉实基金把全市场赛道分为四种投资风格，分别为成长、价值、平衡和增强，每种风格都有多位基金经理担任投资总监，试图满足所有投资者的投资偏好。

　　（来源：嘉实基金官网）

　　不过，目前来看，这4个方向的发展很不均衡。

　　截至6月末，嘉实基金的成长和价值两种风格共4位总监的管理规模合计达877.6亿，占嘉实基金股票持有市值（2170亿）达40%。

　　这4位总监能给基民带来多少收益尚且不谈，至少管理费赚得盆满钵满。

　　而平衡和增强两个方向有5名投资总监，只有洪流的管理规模破百亿，其他4人的规模均较小，尤其是平衡风格的梁铭超，管理规模竟只有1.75亿，基金经理年限只有2年多，不禁让人怀疑是拿来凑数的。

　　因此，这两个方向的研究暂且放下，风云君会把笔墨主要放在成长和价值这4位总监最近几年的表现。

　　注意，本文相关数据截止日期是8月23-24日。

　　价值风格总监：熊市抗压较强

　　嘉实基金的价值风格投资总监，分别是张金涛和谭丽，谭丽的名气更大一些。

　　（来源：嘉实基金官网）

　　（一）7只在管基金，4只仍亏损

　　截至6月30日，张金涛管理着7只基金，管理规模达160.4亿元。

　　张金涛曾经是中金公司研究部能源组组长，润晖投资高级副总裁，负责能源和原材料等行业的研究和投资。2012年10月加入嘉实基金，现任价值风格投资总监、嘉实基金董事总经理。

　　从在管基金的任职回报及年化收益率看，张金涛的表现比较平庸，在牛市过后成立的基金与大多数同行的情况接近，即：全部亏损。

　　任职日期最早的嘉实沪港深精选股票（001878.OF）在2016年5月至今已有7年多，收益率还没有翻倍，复合年化收益率仅为9.7%。但在同行们的努力衬托下，市值风云APP“吾股”基金评级的排名不算低。

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　　而在2021年成立的嘉实港股优势混合（010041.OF、010042.OF）和嘉实领先优势混合（012344.OF、012345.OF），刚成立时规模很大，分别达67.1亿和73.6亿，使张金涛的管理规模在2021年年中达到历史最高峰273.1亿。

　　由于在牛市高位附近成立，跌得也比较惨，任职回报率仅为-24.2%和-15.2%，目前规模均已经锐减至约46亿。

　　（来源：Choice数据，市值风云APP制图）

　　在2019-2020年指数牛市时，张金涛的收益率与中证偏股型基金指数（以下简称“中证基指”）很接近，说明只达到同行平均水平，2021年甚至跑输同行平均7个百分点。

　　不过，从2022年初至今，张金涛的表现相对抗跌，2022年规模加权收益率为-16.5%，跑赢了中证基指和沪深300指数。

　　今年至今亏损3.2%，与沪深300指数表现接近，同样好于同行。

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　　（二）谭丽：2022年规模加权收益率仅亏损8.8%

　　截至6月30日，谭丽的基金管理数是8只，管理规模达216.7亿元。

　　管理规模排名靠前的女性公募基金经理人数极少，谭丽算得上是代表性人物。

　　她曾任职于国信证券、泰达宏利基金等机构，2007年加入嘉实基金，历任消费组、海外研究组组长、研究部副总监，目前还是股票投资决策委员会委员、嘉实基金董事总经理。

　　谭丽在今年2月卸任了管理4年多的嘉实丰和灵活（004355.OF），其是谭丽收益率最高的基金，复合年化收益率达22%。

　　在管基金中，2017年开始任职的5只基金（包含已离职）表现相对较好，只有1只基金是亏损。2020年12月以后管理的4只基金均处于亏损状态。

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　　说句题外话，头部公募的特点应该是百花齐放，基金经理有各自的特色，有人在牛市中大放异彩，晋升顶流，有人能在市场低谷期赚取确定性收益，维持住净值稳定增长，也能吸引不少基民投资。

　　丘栋荣、周海栋、董辰、马芳等人就是这两年声名鹊起的基金经理。

　　然而，嘉实基金这4种风格共9位投资总监，在最近两年行情均表现不佳，区别只有亏得多与亏得少。

　　从投资业绩来看，谭丽在牛市的表现基民压根看不上。

　　在2019-2020年谭丽仅能跑平沪深300指数，明显跑输同行，2021年也跑输同行4.7个百分点。

　　在随后的2022年，谭丽仅亏损8.8%，基本保住了牛市的果实，今年至今亏损4.7%，仍跑赢同行。

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　　谭丽目前管理时间最长的基金是嘉实新消费股票（001044.OF）和嘉实价值精选股票（005267.OF），在“吾股”基金排名均相当高，主要还是回撤控制得好。

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　　由于谭丽在牛市赚得太少，这两年其管理规模增长速度缓慢，在2020年6月末仅为180.7亿，相比2018年底的119.7亿仅增长51%。

　　随着多只新基金发行，谭丽在2021年6月末大幅提升至427.8亿，随后8个季度稳步下滑至目前的216.7亿，基本腰斩。

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　　综上所述，与同行相比，嘉实2位价值风格总监在最近一轮牛市的表现均不突出，但在熊市中控制回撤能力相对更强，且谭丽的收益率表现比张金涛更稳定一些。

　　熊市亏得越狠，越能赚基民的小钱钱

　　（一）牛市大杀四方，熊市跌跌不休

　　嘉实基金的成长风格总监也有2位，分别是姚志鹏和归凯。

　　（来源：嘉实基金官网）

　　我们在6月份曾经发表过归凯的报告，想了解他近年来业绩表现不佳的原因可阅读这篇文章，本文不再赘述。

　　截至今年6月末，归凯的管理规模为288.5亿，仍是嘉实的“权益一哥”。

　　姚志鹏的规模为212亿，与谭丽很接近。

　　姚志鹏曾参与外资半导体企业中国区创建过程，2011年加入嘉实基金管理有限公司研究部，2016年4月底起担任基金经理，现任嘉实董事总经理、股票投研CIO。

　　2016年4月，姚志鹏开始管理嘉实智能汽车股票（002168.OF），今年已亏损逾18%，7年多累计收益率为1.34倍，复合年化收益率为12.3%，并不算很突出。

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　　经历一轮牛熊以后，基民却发现，姚志鹏亏钱的“姿势”倒是很娴熟：8只在管基金有5只出现亏损，且2021年7-8月成立的嘉实时代先锋和嘉实远见先锋均亏损超30%，相当惨淡，跟老同事归凯有一拼。

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　　成长风格在牛市中总是非常吃香的，尤其是其在管基金带有“智能汽车”、“新能源”等当时动人心弦的字眼，基民拿着钞票买买买的热情就更加高涨了。姚志鹏的管理规模竟从2018年底的36.3亿大幅提升至2021年末的309.7亿，增幅达7.5倍。

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　　（二）规模加权收益率比较

　　接下来，我们把4位总监最近6年的规模加权收益率放在一起比较，会发现一些有意思的情况。

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　　姚志鹏。是最典型的“牛市大赚，熊市大亏”型选手，波动率显著高于其他人，在2019-2021年都能取得超越同行平均水平的盈利。但越适应牛市的风格在熊市也就越惨淡，2018年和2022年至今收益率都跑输同行平均水平。

　　归凯。与姚志鹏相比，归凯的表现中规中矩，2017年-2020年、2022年均能跑赢中证基指，在指数牛市和熊市的表现都优于同行平均水平。

　　但是在行情极端分化的2021年和今年则跑输中证基指达13个和3.4个百分点，或许表明归凯不太能应对这种行情。

　　张金涛。在2017年“漂亮50”行情中表现最好，随后5年多基本能小幅跑赢或跑平同行平均水平，在熊市中未观察到较强的抗压能力。

　　谭丽。回撤控制能力相对较强，基民在熊市的体验感较好，但2019-2021年均跑输同行平均水平，这对大部分基民来说也是很难接受的。

　　但有意思的是，回撤控制得最好的谭丽，反而是4位总监里面近年管理规模下跌得最快，从2021年H1的427.8亿下降到目前的216.7亿，跌幅达49.3%。

　　而大部分时间跑赢中证基指的归凯规模下跌得也非常快，从2020年H2的561.1亿快速下滑至现在的288.4亿，跌幅也达到48.6%。

　　反而是2022年巨亏31.2%的姚志鹏的管理规模跌幅最小，从2021年H2的309.7亿下滑至现在的212亿，跌幅为31.6%。

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　　按照投资常识来看，投资者比较成功的交易是在牛市中买入涨得快的基金，在熊市中注重防守，把波动较大的基金抛掉，转而买入回撤控制得比较好的基金，保住牛市的果实。

　　但实际操作却是：熊市中投资者会有“试图挽回此前高位盈利”的心理，把牛市表现不佳、回撤控制比较好的基金抛掉，转而补仓或抄底牛市表现好，波动较大的基金。

　　从后视镜看，这种操作的后果是亏损额快速加大，熊市时间越长亏得越多，最后吞噬掉牛市积攒的所有利润，甚至出现本金大幅亏损。

　　因此，也不能怪基金公司通过“造神”赚管理费，这是来钱效率最高的方式，而且即使基金出现大幅亏损，大部分基民选择继续加仓而不是清仓认输。

　　而做价值风格颇有一种吃力不讨好的尴尬，熊市大家都不愿意买基金，牛市涨得又比新人少，反而还要挨基民骂。

　　投资风格对比

　　最后，我们来看看4位总监的持仓风格有何异同。

　　01 张金涛：最注重均衡配置

　　张金涛是4位总监中行业配置最分散的基金经理。

　　根据Choice数据显示，张金涛最近5年累计持有申万31个一级行业中27个行业的股票，分散投资的特征很明显。

　　以2023年Q2为例，持仓占基金净值比例超1%的一级行业有12个，食品饮料、电子、石油石化、建筑装饰的比例均超5%，且投资的大部分行业都是传统行业，是典型价值投资者的战场。

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　　而且，张金涛是嘉实基金的海外组担当，港股也是他的重要投资方向，而管理时间最长的嘉实沪港深精选和资金规模最大的嘉实港股优势混合，更是直接以港股为主。

　　这给予张金涛能在更大的市场中寻找安全边际的机会。

　　张金涛的持仓风格基本是分散持有投资者耳熟能详的各行业龙头公司，以2023年Q2为例，持股占基金市值比超1%的只有20家公司。

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　　张金涛的基金换手率比较低，风格很稳定，每个季度仅对重仓股比例作小幅调整，没有出现持仓股大幅更换的情况。

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　　02 谭丽风格最保守

　　与张金涛相比，谭丽的持股集中度更高，估值也更保守。

　　2023年Q2，谭丽的主要仓位集中在房地产、银行、化工、家用电器和轻工制造上，其中银行的仓位在2021年-2022年基本超过12%。

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　　张金涛今年至少有配置一部分大热的电子、传媒行业，而谭丽基本忽略掉。

　　同期，谭丽的持仓股占基金净值比例超1%的只有11只，基本来自不同的传统行业。

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　　相比张金涛，谭丽在定期报告中更愿意分享自己的投资视角，我们也能借此对谭丽的投资风格有更深的理解。

　　在2022年定期报告中，相比当时市场对经济复苏的乐观，谭丽认为“2023年只是过渡，2024年可能才迎来经济复苏。”

　　PB-ROE是谭丽投资体系的重要部分，谭丽反复强调任何投资都是从性价比的角度出发，以估值的安全性为主，同时兼具企业盈利的增长和质地。

　　以2023年Q2的重仓股为例，她配置的大部分是ROE比较高的公司。

　　与其他总监相比，谭丽的重仓股平均市净率一直处于最低水平，2022年以来持续低于2倍。

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　　这与丘栋荣为人所熟知的PB-ROE体系有相似之处，不同的是丘栋荣分散持有众多小市值优质股，换仓频繁，而谭丽倾向于集中持有大中型市值股，持仓稳定。

　　把“好价格”放在首要位置，兼具“好行业和好公司”，这使谭丽无法享受牛市的溢价，但好处是在熊市中能更好地保存自己。

　　在定期报告中，谭丽表示，近期的投资思路是进一步增加低估值、高股息资产的比例，同时在中小盘成长股中寻找机会，这些机会分散在各行业中。

　　03 归凯：坚守三大赛道，不漂移、不减仓

　　归凯是典型的赛道型基金经理，常年超配的行业包括计算机、医药生物、电子、食品饮料等，也就是“科技、医药、消费”三大成长赛道。

　　他认为长期大牛股基本在这些领域产生。

　　截至2023年6月末，TMT（24.7%）、消费（12.1%）和医药生物（11.7%）三者合计占48.5%。

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　　归凯的行业配置常年稳定，这使得他在2019-2020年这3个板块狂涨时业绩出色，但医药生物、消费触顶后一蹶不振，归凯这三年业绩相当拉胯，基民也挨了好多顿来自市场的毒打。

　　不仅在行业上稳定，归凯在个股的持仓上也非常“稳定”，他曾在采访中表示，持仓结构中基于长期价值的核心持仓占到60%-70%，因此换手率并不高。

　　翻看持仓可以发现，归凯长期持有多只重仓股，其中华测检测、国瓷材料以及汇川技术等持有超20个季度。

　　而归凯长期重仓的广联达、中科创达、安井食品、华测检测等今年均表现不佳，对净值的拖累很大。

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　　但是，今年基民对归凯的批评声音尤其大，管理规模比较大的嘉实新兴产业股票（000751.OF）（76.5亿）、嘉实核心成长（010186.OF、010187.OF）（62.9亿）和嘉实远见精选（009795.OF）（50.9亿）均亏损超12%，相当难看。

　　面对这种窘况，归凯显然也没什么好办法，只能等待市场风格轮动到他的重仓股上，或者有增量资金愿意进来抬轿子。

　　04 姚志鹏：重仓新能源

　　如果说归凯是老派赛道型选手，那么姚志鹏就是和刘格菘、崔宸龙同一批的新派赛道型选手，重仓的都是新能源板块。

　　姚志鹏早在2018年初就把电力设备作为头号板块一直持有，2018年Q1电力设备板块占基金净值比例就达到25.8%，在2019年上半年更是达到45%，并一直维持至今。

　　但当时他管理规模还比较小，基金名字也带有“智能汽车”、“新能源新材料”，这种重仓行为更像是为了丰富全公司产品矩阵，给基民投资新能源汽车板块提供方便，而不是真的看到未来两年的全面爆发。

　　而随着新能源板块真的成为了主线，姚志鹏管理规模飙升7.5倍，在2021年H2突破300亿元，名利双收。

　　现在新能源板块风光不再，姚志鹏管理规模较大、时间最长的两支基金，嘉实智能汽车股票和嘉实新能源新材料股票（003984.OF、003985.OF），继2022年均亏损33%以后，今年再度下跌超15%，把2020年7月以后买入两支基金的基民全部套牢。

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　　但姚志鹏也不会转换赛道，坚定重仓新能源板块，2023年Q2前十大重仓股只有药明康德（维权）与新能源板块无关。

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　　姚志鹏在二季报表示，中国高端制造业的全球化中将是未来中国经济最大的结构性机会，智能汽车、半导体、军工、创新医药和国产软件将会有很好的机会。

　　他还“安慰”基民，当下强产业结果和强公司竞争力的企业不论是隐含的经济增长预期还是估值都处于历史比较极端的位置，未来经济企稳会带来这些资产的戴维斯双击．

　　因此，不要浪费这次市场波动带来的估值回落机会。

　　这4个基金经理，基本就是嘉实基金过去几年培养出来的头牌。

　　通过提供不同投资风格的产品来满足各类权益类投资者的需求，这是各大头部公募的通用策略，只是嘉实基金在头衔上分得更明确。

　　嘉实4位总监的投资风格其实都比较鲜明，张金涛注重分散，基本无行业偏好，传统行业和TMT板块都有配置，近年来表现中规中矩。

　　谭丽的投资组合集中在传统行业，防御性较强，看重低估值和高股息，牛市表现不佳，但熊市跌得也比较少。

　　归凯和姚志鹏同属成长风格，赚得多，赔得越快。

　　但两人持股稳定性都比较强，不出现风格漂移，以至于有点像成长细分行业的ETF，归凯是“TMT+医药+消费”ETF，姚志鹏是新能源ETF。

责任编辑：杨红卜

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