摄像头业务环比修复，降本智能入户带动营收增长。天风分业务看，证券智能增长增效23H1智能家居摄像机/智能入户/其他智能家居产品/配件产品/云平台业务收入同比分别为+5.3%/+27.2%/+70.3%/-16.8%/+23.2%。萤石公司营收占比较大的网络智能家居摄像机业务呈现平稳增长；公司的智能锁经过过去几年的培育和孵化，从产品、入户润提技术创新、贡献成熟度，收入升以及渠道的拓展方面，格局已经开始打开，带动智能入户业务的增速提升。分渠道看，公司积极布局国内电商渠道，开拓抖音等内容兴趣电商的直播渠道销售。线下渠道方面，公司积极布局线下专卖体验店。海外渠道方面，萤石海外渠道在零售连锁卖场、家居建材类连锁店、专业经销渠道和街边店等多渠道中均取得了较好的增长。
渠道结构变化和产品结构升级带来毛利率提升。2023年H1公司毛利率为42.96%，同比+7.52pct，净利率为11.32%，同比+4.05pct；其中2023Q2毛利率为44.61%，同比+8.62pct，净利率为13.88%，同比+5.95pct。分业务看，23H1智能家居摄像机/智能入户/其他智能家居产品/配件产品/云平台业务毛利率同比分别为+9.15/+0.24/-6.63/+4.86/+3.21pct，整体毛利率提升显著，主要由于毛利相对较低的运营商业务收入占比减少所致，此外，高毛利的云服务收入占比有所提升，供应链管理的优化也对整体毛利率有所贡献。
积极投入销售研发费用，降本增效成果初现。公司2023年H1销售、管理、研发、财务费用率分别为13.91%、3.31%、16.09%、-1.96%，同比+2.32、-0.09、+2.43、-1.81pct；其中23Q2季度销售、管理、研发、财务费用率分别为14.87%、3.39%、17.15%、-2.69%，同比+2.92、+0.07、+3.14、-1.51pct。
23Q2销售费用率同比显著提升，主要由于公司持续进行渠道拓展，相应费用增加所致；研发费用率明显增加，主要由于公司加大新产品、新技术的研发投入所致；财务费用率有所降低，主要由于公司本期募集资金利息和汇兑收益增加所致。23Q2销售净利率为13.88%，同比+5.95pct。除毛利率提升的贡献外，公司从去年开始进行供应链的优化，更精细化进行采购订单管理，积极推进呆滞存货的处理，存货整体结构更加健康，降低了供应链端的成本。
投资建议：公司是智能家居领域领军企业，产品端通过软硬件一体化持续拓展品类及应用场景，逐步构建核心壁垒。收入端，智能门锁经过多年培育如今进入产品收获期，成为除摄像头外带动公司收入增长的第二曲线；利润端，渠道结构变化、产品结构提升、供应链改革带来的降本增效带动利润率的提升。我们认为公司将持续投入研发费用，进行品牌推广，推进多渠道建设，基于公司中报情况，我们提升了毛利率和销售及研发费用率，给予23-25年归母净利润5.4/7/9亿元（前值5/6.7/8.8亿元），对应动态PE为42.1x/32.5x/25.4x，维持“增持”评级。
风险提示：智能家居渗透不及预期风险；新品拓展不及预期风险；海外市场拓展不及预期风险；原材料价格波动风险；技术风险。
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