摘要：
从历史看，正放影纸浆转向趋势上涨多源自供应出现减量，中期纸浆或是期货成品纸价格大幅上涨，带动纸厂开工上升，新产响而当前国内成品纸产能充裕、完全需求回升偏慢，体现因此难言大涨，乐观同时海外浆厂检修减产影响量较低，尚早全年新产能均按期投产且还未达产，正放影因此对纸浆而言供需两端还未见到显著的中期纸浆持续上涨驱动，年内预计维持宽幅震荡运行。期货
7月海外库存下降表明供需情况好转但更多是新产响上半年发货减量所致，结合欧洲PMI数据看，完全经济依然偏弱，体现需求很难快速改善，乐观中国市场则延续供需双强，但8月中国港口库存增量较高表明高供应下，当前国内需求也难以承接，芬林芬宝凯米浆厂投产在即，结合上半年已投产的两个阔叶浆项目，四季度中国市场仍会面临前期产能逐步达产及新产能投放后的考验，进口量可能会维持高位、甚至再创新高。
整体看，新产能投产对市场的冲击明朗前，纸浆进一步上涨空间预计有限，同时海外市场进入弱平衡状态，纸浆重回年内低位的概率下降，四季度预计转向区间震荡，低点上移，针叶浆期货主力关注5200-6000元/吨。
一、期现市场行情回顾
数据来源：Wind、卓创资讯、方正中期研究院
7月以来，纸浆价格企稳后持续上涨，截至8月底，期货主力合约由5300元最高涨至5700元/吨，现货针叶浆价格波动低于盘面，主流品牌报价维持在5200-5500元/吨，阔叶浆价格4550-4650元/吨。纸浆生产商报价上调，Arauco针叶浆银星9月报价690美元/吨，较之前低点涨30美元，加拿大狮牌报价730-750美元/吨，目前加拿大北方针叶浆价格680-700美元/吨，北欧640-660美元/吨；阔叶浆明星9月报价550美元/吨，金鱼550-560美元/吨。
二、全球木浆发运同比转正 对中国供应维持高位
2023年1-7月，W-20（世界20主要产浆国；下同）全球商品浆发运量同比下降1.1%，与1-5月份降幅4.6%相比明显收窄，6月W-20商品浆月度发运量开始同比转正，7月同比继续增加6%。分品种看，针叶浆1-7月发运量同比下降1.5%，7月增加3.8%，阔叶浆1-7月发运量增加1.1%，7月同比增加9.4%。对比历史同期数据，2023年1-7月阔叶浆发运量再创新高，针叶浆发运量则创近5年新低。
但对不同地区的发运量分化比较明显。1-7月W-20对中国地区商品浆发运量同比增加18.6%，创历史新高，6、7月单月发运量同比增加50%和36%；1-7月对西欧、北美地区发运量同比下降18.6%和8.8%，同期对东欧、日本、大洋洲的商品浆发运量也明显下降，对拉丁美洲发运略增加。目前对中国和西欧、北美地区的发运量差值已降至历史低位，从历史看，前者和纸浆价格走势一致，需求应该是商品浆发运分化的主要原因，高利率水平下海外经济已持续走弱一年时间，成品纸和纸浆需求也随之下降，欧洲港口库存大幅增加，而中国木浆刚需跟随成品纸产量维持稳定，导致全球商品浆发运向中国倾斜。
中国进口量大幅增加。1-8月中国木浆累计进口2357万吨，同比增加403万吨，增幅21%。1-7月针叶浆进口量528万吨，同比增加108万吨，增幅26%，阔叶浆进口量862万吨，同比增加129万吨，增幅18%。针叶浆供应回升显著，3月开始单月进口量升至历史最高位，7月虽有回落，但仍是除2019年同期以外的最高量，已走出2021年底开始的进口下降趋势，中国针叶浆供应已恢复正常。阔叶浆及其他品种木浆进口增量也在100万吨以上，同样较高。
从进口来源国看，1-7月加拿大针叶浆月均进口量16.1万吨，高于去年均值14.5万吨，还未回到2021年之前的月均进口量20.3万吨；智利月均进口量11.6万吨，去年均值10.4万吨；芬兰和美国平均进口量是15.6万吨和12.1万吨，高于去年月均值11.7万吨和9万吨，芬兰再次出现罢工，但对纸浆发运未产生影响，俄罗斯1-7月进口均值11.4万吨，比去年同期增加2.4万吨。阔叶浆方面，中国自巴西的阔叶浆月均进口量为69万吨，同比增加1.5万吨，年化进口量826万吨，约占中国全年阔叶浆进口量56%，7月巴西对中国市场阔叶浆出口量增至100万吨，8月环比大幅下降至57万吨，两月均值80万吨，仍在今年以来均值以上。
在欧美经济企稳前，全球纸浆发运分化趋势可能延续，加之全年新产能投放及逐步达产，中国四季度依然会维持较高的木浆进口量。
数据来源：Bloomberg、卓创资讯、Wind、方正中期研究院
从目前按，年内剩余时间供应端的不确定主要在两方面，一是下半年芬宝凯米浆厂投产情况（已开始），以及上半年Arauco和UPM两个阔叶浆产能项目投产后，达产进度；二是加拿大山火及其他因素，根据加拿大消防部门8月下旬数据，全国共有1042处林火在燃烧，其中657处林火处于失控状态，加拿大针叶林占比67%，锯木厂停工时间已增加，因此原料供应问题需要跟踪，虽然当前还未影响加拿大针叶浆发运，其6月对中国针叶浆出口量同环比均明显增加。
三、成品纸价格企稳反弹 纸浆需求维持稳定
1、国内成品纸价格止跌 纸厂四季度成本压力下降
三季度以来，木浆下游成品纸价格开始止跌，7月底到8月以来逐步反弹，整体涨幅在5%左右。截至8月份，成品纸价格相比2022年9月均值不同程度下跌，生活纸、白卡纸跌幅最大，超过15%，文化纸跌幅较小，铜版纸基本持平，不过原料木浆同比跌幅更大，针、阔叶浆下跌30%左右。因此，年初以来原料大跌，成品纸走势虽然也较差，但整体上成品纸和原料间价差仍有一定扩大，特别是6月外盘报价重回历年偏低位后，结合船期看，四季度国内纸厂原料成本整体均会下降，利润改善相对确定。
国内成品纸产量维持稳定。统计局数据显示，1-7月国内机制纸和纸板产量7895万吨，同比减少0.34%，其中一季度产量下降4%，二季度增加3.4%，7月产量略降，波动不大。分品种看，木浆纸中，除白卡纸外，其余产量均高于去年，白卡纸价格大跌后，上半年产量低于去年，7月开始回升，并同比转增。生活用纸产量一直较高，并未随价格下跌而明显下降，文化纸产量二季度开始高位回落，但仍高于2022年，不过铜版纸产量低于2019及2020年，同时从上市纸企披露的数据看，特种纸产、销同比增加。
成品纸产量同比偏高，继续支撑原料木浆需求，也减轻了进口大增带来的供应压力。但三季度以来纸价虽然止跌并有提涨，依然处于历史低位，白卡纸价格相比历史高点已下跌60%，文化纸也在历史最低位附近波动，大量的新产能投放使国内成品纸需求增速难以匹配，持续压制纸厂利润及价格，而低利润也影响纸厂生产意愿。
数据来源：卓创、方正中期研究院 数据来源：卓创、方正中期研究院
2、国内经济缓慢回升 8月PMI重回荣枯线之上
国内经济二季度复苏放缓，7月以来逐步好转，但仍不如一季度。7月成品纸下游行业中，社会消费品零售额同比增速多低于上月，1-7月零售额累计增速也基本持平或低于1-6月，今年以来受疫情影响下降带动，国内消费回升好于其他行业，但全年时间过半后，消费偏强走势未能维持。8月国内制造业PMI继续小幅上升，经济修复的趋势仍在延续，政策方面，7月下旬政治局会议之后，8月又密集出台了一系列稳增长政策，主要涉及地方债化解、提振房地产销售、刺激居民部门消费。政策效果还需要继续跟踪，但宽松的产业及货币政策，对于市场信心及经济活动回升会有持续提振效果，因此四季度作为成品纸传统旺季，宏观政策面持续偏暖有望提振纸类相关消费。
3、纸张出口同比继续下降 但海外经济有所企稳
6-7月纸类产品出口同比下降，环比走平。欧洲经济未见好转，7月欧元区制造业PMI为43.7%，环比增加，不过绝对值依然较低，欧元区PMI已在50以下持续14个月，根据7月IMF预测，2023年德国经济将萎缩0.3%，欧元区经济后期整体萎缩的概率加大，但通胀压力缓解，对后期经济修复有一定支撑。美国经济韧性较强，二季度经济增速下修至2.1%，但仍好于一季度，美国8月消费者信心指数106.1，低于7月数值及市场预期，居民消费支出前景转弱。因此，海外目前呈现美国经济韧性较好、欧洲经济改善力度偏弱的状态，对成品纸消费的影响还在持续。不过中国8月出口降幅收窄，与同期海外主要经济体PMI的回升匹配，因此四季度成品纸出口同比增速预计改善。
数据来源：Wind、卓创资讯、方正中期研究院
四、全球木浆累库放缓 总量偏高
二季度末全球库存出现边际拐点，即上升趋势放缓，逐步走平，全球生产商木浆库存天数见顶回落，7月季调后的商品浆库存降至46天，针叶浆和阔叶浆库存降至47天，同比增幅收窄，但依然略高于2019年以来中位数。国内港口木浆显性库存维持季节性走势，同比增加但相比木浆进口量而言，库存增幅并不显著，侧面反应出今年以来国内木浆需求相对较好，而从成品纸产量上也能得到验证。欧洲库存今年以来增幅较大，不过二季度开始上升趋势明显放缓，7月库存降至160万吨以下，但仍高于历史均值及去年同期。
从全球库存看，商品浆市场供需最差的阶段可能已结束，但库存总量偏高同时欧洲港口库存还未下降，表明当前供需只是转向弱平衡状态，宽松的格局还在延续，欧洲供应量仍较低，一旦发运重新回升，其累库压力将再次显现。
数据来源：Wind、卓创、方正中期研究院
五、木浆供需平衡表
单位：万吨
2019
2020
2021
2022
2023E
2023/2022E
木浆供应
4，024
4，463
4，371
4，508
5，028
11.53%
国产
1，304
1，399
1，402
1，591
1，601
0.63%
进口
2，721
3，064
2，969
2，917
3，427
17.48%
白卡
1，004
1，037
962
1，221
1，123
-8.00%
双胶
1，013
999
971
1，228
1，290
5.00%
铜板
566
538
454
482
566
17.40%
生活用纸（木浆）
910
936
900
919
1，004
9.32%
木浆纸总产量
3，882
3，899
3，651
3，959
3，983
0.62%
木浆需求
3，417
3，439
3，228
3，741
3，886
3.89%
数据来源：Wind、卓创资讯、方正中期期货
1-7月木浆进口量同比增加335万吨，历史看，8-12月木浆月均进口量环比1-7月变动幅度在-10%到11%之间，波动较大，2022年增加1%，过去6年平均变动幅度是2.6%，据此计算，8-12月木浆月均进口量297万吨，全年进口量3515万吨，同比增加598万吨，当前全球发货量同比转增，对中国发运量增幅维持高位，因此保守计算下，全年木浆进口量预计增加500万吨至3415万吨，同比增幅收窄，但仍在10%以上。
2023年1-8月木浆纸产量同比增加，今年国内新增产能继续投放，进而支撑木浆刚需，但成品纸价格当前较低，纸厂旺季出货情况有待跟踪，因此对木浆补库意愿释放还需要下游需求明显改善及纸厂盈利进一步修复，现阶段还未出现成品纸产量大幅增加的迹象。因此全年看，国内木浆供需仍比较宽松，进入四季度，成品纸价格上涨幅度及国外浆厂在新增产能达产后对中国的发运增量，决定当时的供需宽松程度。
六、总结及后期市场展望
7月海外库存下降表明供需情况好转但更多是上半年发货减量所致，结合欧洲PMI数据看，经济依然偏弱，需求很难快速改善，中国市场则延续供需双强，但8月中国港口库存增量较高表明高供应下，当前国内需求也难以承接，芬林芬宝凯米浆厂投产在即，结合上半年已投产的两个阔叶浆项目，四季度中国市场仍会面临前期产能逐步达产及新产能投放后的考验，进口量可能会维持高位、甚至再创新高。
整体看，新产能投产对市场的冲击明朗前，纸浆进一步上涨空间预计有限，同时海外市场进入弱平衡状态，纸浆重回年内低位的概率下降，四季度预计转向区间震荡，低点上移，针叶浆期货主力关注5200-6000元/吨。
重要事项：
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