来源：华尔街见闻 常嘉帅

　　行情要想长久，不能只是不好卖铲子的人赚钱，淘金的英伟人，也得挖到金子。达赚

　　由横空出世的不好ChatGPT所引燃的“一刹花火”在美股已经烧了大半年，高歌猛进的英伟AI直接在加息年把股市推向牛市，资本寒冬的达赚一片哀声里，惟AI风景读好。不好

　　但大半年过去，英伟连村口开小卖部的达赚张姨都学会用ChatGPT写促销文案了，所有人都已经对大模型混战感到审美疲劳，不好回头一看，英伟赚钱的达赚只有英伟达——淘金半年，金子没摸到，不好铲子倒是囤了不少。

　　挤泡沫的下半场，已经悄然开始了。

　　AI炒作退潮

　　美股周三盘后，今年股价涨幅超过200%、PB高达3.5倍的明星AI概念股C3.ai公布财报，亏损指引由此前的5000-7000万美元扩大至7000万-1亿美元，且预计盈利时间从2024年底进一步向后推迟，公司CEO还在业绩会上表示要进一步扩大投资。

　　周四开盘，C3.ai跳空低开逾11%，收跌逾12%。

　　摩根大通分析师Pinjalim Bora在周四的报告中进一步唱空该股，他认为C3.ai顶线指标（营收）没有实质性的提高，还要增加AIGC投入说不通。

　　受C3.ai影响，其他AI概念股如BigBear.ai、SoundHound.ai等AI概念股隔夜均大幅收跌。

　　这一轮大跌之前，AI板块进一步上行的动能已经不足。

　　由于AI对营收增长带动有限，OpenAI的大靠山微软股价自七月中旬以来累跌7.4%，社交平台Snapchat则因为AI投资挤压利润而惨遭抛售。美银援引EPFR数据指出，截至9月6日的一周，科技股流出17亿美元，面临11周以来首次抛售，或许意味着AI炒作正在退潮。

　　随着行业的趋势越来越清晰，投资者的耐心也越来越少，花旗分析师的Scott Chronert对媒体表示，AI炒作现在已经进入了“给我展示成果”的阶段。

　　“英伟达业绩造假”阴谋论流传 多空博弈胶着

　　就连本轮AI炒作的最大赢家、问鼎万亿市值俱乐部的英伟达，也在近期遭遇“小作文”唱空，股价连跌两日，抹去8月23日盘后公布二季报以来的全部涨幅。

　　广泛流传于X、Reddit的阴谋论认为，英伟达参投的AI初创企业Coreweave协助做局增厚二季度收入，甚至怀疑论者认为，向英伟达下了数十亿美元订单的Coreweave甚至可能不是一家真正的公司，而是由英伟达最大股东、资管巨头贝莱德与英伟达合作创建并支持的空壳机构。

　　还有人说，英伟达还与微软、亚马逊AWS和全球排名第三的大模型初创公司Inflection等“大厂”合谋做局，主要业内玩家给英伟达下了较多订单，这些订单都有问题，是为了配合英伟达做收入。

　　据研投机构Macrotips Trading总结称，尽管英伟达二季报远超预期并对未来收入的指引更为强劲，但人们有理由对“可疑的披露和管理行为感到担忧”，特别是由其直接投资支持的一家AI初创公司参与推动了收入增长，毛利率扩张、股票回购时机古怪和内部人士抛售也发出了危险信号。

　　有市场分析指出，阴谋论流传背后，证明围绕英伟达的多空博弈非常胶着，底层逻辑是担心AI泡沫一旦破裂将拉垮整个大盘。

　　可见，由于迟迟未见到下游的业绩验证，一些心急的投资者，已经开始怀疑AI究竟是不是一场革命。

　　淘金的人也能赚钱 行情才能长久

　　这种焦虑不难理解，作为“掘金买铲”逻辑的核心受益者，英伟达今年前两季的业绩都相当亮眼。但下游应用层，尚还只见AI投入增加，不见业绩改善。如果淘金人赚不到钱，卖铲子的业绩爆发，当然也不可能长久。

　　相较于AI基础设施厂商已经能够从模型训练所产生的巨大需求，订单和业绩也得到了持续验证，B端应用还处于早期，大多数AI应用厂商还尚未进入到商业化阶段，从兑现时间来看预计要晚于基础设施层2-3个季度。

　　在降本增效仍是全球科技股发展主旋律的前提下，资本市场留给淘金者的耐心并不多。

　　目前来看，下游应用端也面临投资不足的问题，尽管今年AI赛道火热，但实际上大部分资金都流向了上游基础层。

　　根据CBInsights数据，截至2023年第二季度，生成式AI的投融资相较于去年全年的25亿美元，增长了4.6倍；生成式AI应用层融资金融仅占三成：目前约七成资金投向了包括大模型开发在内的AI基础设施层。

　　不过，按照Gartner技术成熟度曲线，新技术通常会经历兴起-炒作-下落-重新崛起的典型发展周期，生成式AI现在可能已经到了挤泡沫的下落阶段。

　　但下游应用端的业绩验证，可能已经不远了。

　　例如，CRM软件供应商Salesforce已搭上了人工智能的“快车”。公司上季将AI整合进办公IM软件Slack等产品中，还为销售人员、客户支持代理和营销人员推出了一款名为Einstein GPT的专用AI聊天机器人，还进行了一轮产品提价，推动其营收、利润、每股收益等指标均超出市场预期。

　　此外，Salesforce还全线上调了第三季度和年度营收、营业利润率指引，并在业绩会上表示“将引领我们的客户进入新的人工智能时代”。

　　投行Raymond James的分析师Brian Peterson指出：

“该公司第二季度增长前景的不断上调，反映了管理层对可持续两位数增长的信心日益增强。Salesforce已经历了价格上涨，并开始将生成人工智能功能货币化。”

　　除了Salesforce，另外一大应用层龙头企业Adobe也将在下周公布业绩，分析师预计其当季每股收益将达到3.97美元。根据公司提供的指引，三季度每股收益指导区间为3.95-4.00美元，23财年每股收益指导区间为15.65-15.75美元，表明该Adobe对未来业绩前景信心十足。

　　华金证券在近期发布的研报中指出：

部分赛道上龙头公司包括MS、Salesforce、ServiceNow、Shopify已经发布了生成式AI产品，其中MS、Salesforce公布AI产品的定价，预计从今年Q4到明年Q1能够看到B端应用商业化的初步落地。此外也有部分公司如Palantir、PaloAlto Networks的生成式AI产品已经在实际场景中得到应用且已经带来了明显的收入贡献。

　　所以说，虽然这一轮生成式AI浪潮，还存在很多固有的问题和缺陷，但其中长期的技术潜力、产业空间已获得市场的广泛认同，下游应用端的广泛爆发可能会在未来几个季度内到来，产业链中长期的投资机会毋庸置疑。

　　只有英伟达才能赚钱的行情，算不上好行情，只有淘金人也能获得真金白银的回报，整个行业的生态，才能稳健地持续下去。

　　风险提示及免责条款

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责任编辑：郭明煜

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