产品端：柔和占比持续提升，高增引领产品结构升级
2023Q2公司高/中/低档产品收入分别为4.44/1.72/0.02亿元，浙商证券收入增速分别同比+40.10%/-7.99%/-72.41% ;收入占比分别同比变动+10.00/-8.64/-1.35个百分点至71.77%/27.83%/0.40%，金徽酒H绩超百元以上产品占比显著提升。业绩Q业预期
市场端：省内陇东南及西部区域表现较优，点评省外市场持续开拓23Q2甘肃东南部/兰州及周边/甘肃中部/甘肃西部/其他地区营收分别为1.72/1.49/0.55/0.85/1.56亿元，百元分别同比+29.22%/+1.93%/-
15.34%/+52.95%/+39.74%，上产甘肃东南部、品迎甘肃西部、其他地区占比分别同比提升1.86、2.90、3.47pct。
渠道端：省内经销商整体稳定，省外经销商显著增加
23H1省内、省外经销商数量分别增加1家、71家，23H1平均经销商规模同比变动+7.79%至188.49万元/家，省内经销商基本稳定，省外经销商显著增加，渠道结构优化。
财务端：盈利能力提升，预收款蓄水池深厚
23Q2公司毛利率/净利率较上年同期变动+3.28/+2.10个百分点至62.05%/11.21%，我们认为毛利率提升主因产品结构升级。
1）费用端：公司销售费用率/管理费用率（含研发费用）/财务费用率同比变动+4.69/-0.13/-0.63个百分点至21.54%/13.98%/-1.26%，我们认为销售费用率提升较多主因公司目前处于市场扩张期，我们预计25年后利润有望释放。
2）预收款：23H1合同负债环比/同比变动+0.15/+1.53亿元至4.42亿元。
3）现金流：23Q2公司经营性现金流为1.19亿（同比+224.70%）。
4）所得税率：23H1所得税率下降6.91pct至15.15%，我们认为所得税率下降主因①22年10月公司被评为高新技术企业，所得税率从25%调整至15%；②部分子公司享受西部大开发/小微企业税收优惠政策。
盈利预测及估值
23年锚定25亿收入、4亿利润目标，看好柔和系列高增引领结构升级，省内提结构、扩份额，省外华东、内蒙等市场开拓迅猛。预计公司2023-2025年收入增速分别为25.06%、19.83%、16.90%；归母净利润增速分别为50.87%、30.43%、22.88%；EPS为0.84、1.09、1.34元/股；PE分别为30.41、23.31、18.97倍。维持买入评级。
催化剂：白酒需求恢复超预期；柔和动销持续向好。
风险提示：消费需求恢复不及预期；柔和动销不及预期。
(责任编辑：焦点)