同业存单的存单发展历程
同业存单，是市场指存款类金融机构发行的记账式定期存款凭证，是回顾和展大额可转让存单的一种。回顾历史，同业大额可转让存单诞生于美国，存单其发展和利率市场化改革息息相关。市场各国发展经验均表明，大额可转让存单与利率市场化改革息息相关，金融市场化程度的加深也会带动投资者对于大额可转让存单的需求。我国大额可转让存单的发展也的确遵循了相似规律。
自1993年党的十四届三中全会《关于建立社会主义市场经济体制若干问题的决定》和《国务院关于金融体制改革的决定》提出利率市场化改革的基本设想后，我国稳步推进利率市场化，不断建立健全由市场化供求决定的利率形成机制。1996年，同业拆借利率率先进行市场化改革，拆借利率由交易双方自行定价，此后我国利率市场化改革不断推进，国债利率、信用债券利率、外币存贷款利率、同业存款利率等相继推进市场化进程。2007年，货币市场基准利率SHIBOR正式投入运行。
2013年，中国人民银行发布了《同业存单管理暂行办法》，该办法于2013年12月9日起实施，标志着我国同业存单市场的诞生，成为我国推进利率市场化进程中的重要一步。随后，同业存单市场稳步发展，具体来看，2013年以来同业存单市场的发展，大致可以分为以下几个阶段。
（一）迅猛发展：2013年—2016年
2013年12月12日，上海清算所发布公告称首批同业存单即将发行。根据上海清算所公告，五家银行将发行首批存单，总金额190亿元，发行银行分别为国开行、工商银行、农业银行、中国银行和建设银行，金额分别为30亿元、30亿元、30亿元、50亿元和50亿元。在期限上，工商银行发行的为1月期、国开行为6月期，农业银行、中国银行和建设银行发行的均为3月期。发行方式有两种，除了农业银行采用招标发行外，其他四家银行均采取报价发行。
此后，各家商业银行陆续跟进同业存单发行。由于当年市场处于起步阶段，整体监管指标较少，同业存单发行方不用缴纳存款准备金，同业存单也不计入同业负债占总负债1/3的限制，市场因此迅猛发展。同时，由于2014年左右监管重点在于同业业务，《关于规范金融机构同业业务的通知》对于买入返售等业务做出了详细的界定，非标业务开始慢慢退出市场。而同业存单作为标准化的品种，受到了更多投资者的认可。2014年1月同业存单托管量仅有280亿元，到了2016年12月托管量已达6.27万亿元。
（二）有序规范：2017年—2019年
随着市场规模扩张，同业存单套利链条出现导致市场失序现象变多，监管部门开始重新审视同业存单对资金市场的影响。由于同业存单所募集资金既不受存款准备金限制，也不受同业负债比例约束，因此利用同业存单进行委外套利的操作明显增多：商业银行发行同业存单募集资金，购买其他行的同业理财，同业理财再通过委外投资委托给券商、基金等机构，再以加杠杆等方式投资债市。这样的委外套利在层层嵌套和加杠杆的过程中，信用风险和流动性风险增加，而资金进入股市、债市和当时的过剩产能行业，提高整个银行业的系统性风险，对市场产生了较多扰动。
因此，2017年开始针对同业存单的多项监管政策相继出台。2017年二季度中国货币政策执行报告确定将资产规模5000亿元以上的银行发行的1年以内NCD纳入央行宏观审慎监管（MPA）同业负债占比指标。同年，中国人民银行修订《同业存单暂行管理办法》，将同业存单期限调整为1年以内（1M、3M、6M、9M、1Y），进一步明确了同业存单作为银行短期流动性调节工具的地位。
（三）稳健上升：2019年至今
监管层面对于同业存单增设了各类考核指标以后，同业存单市场进入了平稳发展的阶段。过去4年，市场收益率持续维持在较低的水平，同业存单发行量均突破15万亿元。2019年末，同业存单的托管量突破了10万亿元，并在2022年末稳步增长到14万亿元的规模。
同业存单市场现状
（一）同业存单市场存量情况
截至2023年6月末，同业存单年内累计发行12.78万亿元，存量规模14.34万亿元，是仅次于地方债、国债和政金债的银行间债券市场第四大品种。
按机构分类看，国有和股份制银行是市场最主要的发行人，合计占比超过60%。国有六大行（工行、农行、中行、建行、交行、邮储）存量规模为37699亿元、占比26%；股份制银行存量规模49188亿元、占比34%；城商行存量规模43305亿元、占比30%；农商行存量规模为11656亿元、占比8%；外资银行和民营银行的存量规模合计为1497亿元、占比1%。
按期限看，发行期限为1个月的存单存量规模为2369亿元；发行期限在3个月的存量规模为17817亿元；发行期限在6个月的存量规模为19392亿元；发行期限在9个月的存量规模为25203亿元；发行期限在1年的存量规模为78588亿元。
按评级看，同业存单发行人主要集中在AAA评级，存量规模为132651亿元；评级为AA+的为部分城农商行机构，存量规模为8695亿元；AA+以下评级的存量规模为2025亿元。
按利息支付方式可以分为固定利率和浮动利率两类。其中，固定利率的同业存单为市场主要品种，其利率在发行时按市场价格确定；浮动利率的存单一般按照基准利率加上利差的方式付息，目前市场主要以3M SHIBOR作为基准利率，每三个月重置一次，利差则按发行人资质不同由市场定价。不过，由于交易习惯、估值方法复杂等原因，目前投资者对于浮动利率存单的接受程度并不高，目前该类型存单存量规模仅为145.5亿元。
（二）同业存单市场投资者结构
随着同业存单市场的发展，越来越多的机构投资者展现出了对同业存单的配置和交易需求。根据上海清算所的数据统计，农村商业银行和广义基金为同业存单的主要配置力量。截至2023年5月末，农村商业银行共持有同业存单2.76万亿元；广义基金共持有7.66万亿元。从配置逻辑上看，由于同业存单作为流动性管理工具，对于基金产品特别是货币基金有着天然的吸引力。而对于银行而言，股份行和城商行的负债成本较高，资产选择更倾向于贷款和高票息的债券；国有行负债成本最低，贷款定价能力强，倾向于投放更多信贷资源；农商行以客户存款为主要资金来源，同业存单是其资产端优选标的。
（三）同业存单的季末冲量发行情况
2016年，我国开始实行MPA考核，并在2018年将同业存单纳入负债考核，同年银行体系流动性风险管理指标升级，具体来看，目前商业银行流动性管理指标主要包括：流动性覆盖率（LCR）、净稳定资金比例（NSFR）、流动性匹配率（LMR）、流动性比率和优质流动性资产充足率。
其中，监管压力较大的主要是NSFR指标。NSFR是指可用稳定资金与所需稳定资金之比，最低监管标准为不低于100%。该比例主要衡量的是中长期的期限错配情况，确保商业银行在中长期内有充足的稳定资金来源。商业银行为了改善NSFR指标，应该增加负债端资金的期限，缩短资产端资金的期限，通常银行通过发行1年期同业存单来提升NSFR指标。由于商业银行存在季末监管指标考核达标和贷款季末冲量等需求，因此，同业存单发行具有明显的季节性，一般季末发行量较高。
同业存单市场发展建议
（一）加强监管，坚持金融服务实体经济的方针
自2017年人民银行和银保监会发布一系列规范文件以来，同业存单市场得到了更好的规范化发展，但是随着市场规模的发展，我们也应该把握金融服务实体经济的基本逻辑，继续加强监管，防范金融空转的现象。货币供应量要与国内生产总值(GDP)增速相匹配，同业存单市场的发展也应该与实体经济相关联。金融要服务实体部门，帮助实体部门产生更多的产出，同业存单也应该帮助银行更好管理资产负债表，从负债端服务资产端，推动金融与经济良性循环、健康发展。
（二）鼓励浮动利率型同业存单的发行
无论是从存量规模还是发行规模来看，浮动利率的同业存单占比都非常低。对于众多投资人而言，浮息存单是在利率上行过程中最好的规避利率风险的投资工具之一。2022年末出现的存单利率快速上行导致的理财赎回潮，一定程度上也反映出目前存单投资品种单一、容易形成从众交易的特点。因此，建议继续推动浮息存单的发展。
从发行人角度看，发行浮息存单可以降低银行负债成本。在利率走势平稳或下行期，浮息存单的平均发行成本要低于固息存单。同时，发行人也可以通过续作SHIBOR的利率互换，去对冲利率上行期所面临的利率风险。通过固息和浮息的双向选择，发行人也可以找到更优的融资成本。
从投资人角度看，浮息存单的发展更为重要。一方面，众多资管类机构并没有成熟的衍生品管理团队，同时也缺乏衍生品交易权限，因此浮息存单将会成为其管理短端资金风险的重要工具，特别是在利率上行期，增加浮息存单仓位可降低组合的估值损失，既而降低类似于2022年末理财集体赎回的概率。另一方面，浮息存单久期较短，可以在目前货币基金久期和剩余期限受监管严格约束的情况下，更好地管理仓位。
（三）降低中小行存单融资难度
从同业存单存量结构来看，中小型银行的占比较小。受资产质量、声誉、评级等因素影响，中小银行的发行成本较高，发行成功率较低且发行规模较小。由于众多投资者受到投资比例的限制，当单券认购量不足时，可能受限撤量，实际发行量进一步萎缩。发行及存量规模偏低对二级市场交易的活跃性形成负面影响，流动性持续变差，中小行同业存单便容易陷入“恶性循环”。
但是，从另一方面来说，中小银行作为货币政策传导环节的重要一环，对于促进消费、加快城镇化建设、疏通多层次资本市场的渠道均有重要意义。因此，建议探索更符合中小型银行的监管模式，适当拓宽中小型银行同业存单发行规定，特别是在市场流动性结构性受阻的环境下，帮助中小型银行提高发行成功的概率。
（四）尝试同业存单续发模式
目前同业存单发行定价受到考核冲量的因素影响，在季末呈现出明显的收益率跳升特点，而同一季内到期的品种价格差别基本不大。同时，发行人发行频率正在加快，目前商业银行基本每日均会考虑发行同业存单，导致单一发行人名下存量同业存单较多，管理起来较为不易，同时也不利于形成二级交易的活跃券。因此，建议考虑推行使用同一代码滚动续发到期日相同的同业存单。特别是四大行的同业存单受到各类投资者的青睐，如果能采用续发模式，将单一同业存单代码续发到一定规模并形成同业存单市场的活跃券，将有利于存单的合并管理与交易，提升二级流动性，更好地形成二级市场的公允利率。
编辑：王菁
(责任编辑：时尚)