来源：中金研究
政治局会议逆周期调节与结构性政策并重。中金政治7月24日政治局会议分析研究当前经济形势，联合部署下半年经济工作。解读局从会议对经济形势定调来看，中金政治认为今年以来国民经济持续恢复、联合总体回升向好，解读局但是中金政治边际上也指出“国内需求不足”。这一方面有疫情后经济恢复“波浪式发展、联合曲折式前进”的解读局客观规律，但另一方面也要求“加大宏观政策调控力度”，“加强逆周期调节和政策储备”。
具体来看，会议对房地产、地方政府债务、资本市场等领域有了新提法。对于房地产，会议延续了央行新闻发布会的提法，指出“我国房地产市场供求关系发生重大变化的新形势”，要“适时调整优化房地产政策”，“更好满足居民刚性和改善性住房需求”。对于地方债，会议提出“制定实施一揽子化债方案”。对于资本市场，“要活跃资本市场，提振投资者信心”。
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宏观
逆周期调节与结构性政策并重
7月24 日政治局会议分析研究当前经济形势，部署下半年经济工作。“从会议对经济形势定调来看，认为今年以来国民经济持续恢复、总体回升向好，但是边际上也指出“国内需求不足”。这一方面有疫情后经济恢复“波浪式发展、曲折式前进”的客观规律，但另一方面也要求“加大宏观政策调控力度”，“加强逆周期调节和政策储备”。具体来看，会议对房地产、地方政府债务、资本市场等领域有了新提法。对于房地产，会议延续了央行新闻发布会的提法指出“我国房地产市场供求关系发生重大变化的新形势”，要“适时调整优化房地产政策”“更好满足居民刚性和改善性住房需求”。对于地方债，会议提出“制定实施一揽子化债方案”。对于资本市场，“要活跃资本市场，提振投资者信心”。
策略
中央政治局会议7月24 日召开。从新闻通稿来看，会议强调当前经济在总体回升向好的背景下面临新的挑战。且在政策空间、汇率、房地产、资本市场、国民企发展、就业等多个问题上回应市场关切。我们建议关注以下几个方面：
肯定经济取得成效同时也强调运行层面的挑战。相较今年 4 月底中央政治局会议“需求收缩供给冲击、预期转弱三重压力得到缓解，经济增长好于预期”以及“内生动力还不强，需求仍然不足”的表态2，本次会议在肯定“国民经济持续恢复、总体回升向好”的同时，也强调“当前经济运行面临新的困难挑战”，并指出“经济恢复是一个波浪式发展、曲折式前进的过程”。会议对二季度以来经济新形势的表述切实客观，在政策应对上强调“用好政策空间”，推动高质量发展。
多领域回应市场关切，重点关注资本市场及房地产提法。会议在较多领域回应市场关注，如1）继续强调坚持两个毫不动摇，提高国有企业核心竞争力，优化民营企业发展环境：2） 在就业方面，强调“把稳就业提高到战略高度通盘考虑”3） 在拉动消费领域，会议指出“通过增加居民收入扩大消费，通过终端需求带动有效供给”， 4）结合二季度汇率走势，本次会议提出“要保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定”5） 战略新兴领域方面，强调“推动数字经济与先进制造业、现代服务业深度融合，促进人工智能安全发展”“推动平台企业规范健康持续发展”，6）对外开放方面，支持有条件的自贸试验区和自由贸易港对接国际高标准经贸规则，办好第三届“一带一路”国际合作高峰论坛；7） 防风险领域，强调“有效防范化解地方债务风险”等等。值得注意的是，本次会议继 2022 年 4 月底召开的中央政治局会议后再度提及资本市场，强调“要活跃资本市场，提振投资者信心”，另外在房地产领域指出“适应我国房地产市场供求关系发生重大变化的新形势，适时调整优化房地产政策”。
会议有助于提振投资者信心，当前市场处于历史偏底部时期，中期机会大于风险。近期市场延续震荡调整态势，市场估值水平处于历史偏低位，7月 24 日660 亿元左右的日成交额按照当前自由流通市值计算的换手率来看已经位于 1.5%-2%的历史换手率偏底部区间，A 股市场所呈现出的底部特征已经较为明显，结合中央政治局会议精神，我们认为有助于逐步提升当前投资者信心，对后市表现不必过于悲观，当前位置市场机会大于风险。配置方面，我们认为政策窗口期需要对政策可能支持领域提升关注，短期地产产业链相关领域可能会有阶段性表现，同时上市公司中报业绩正陆续发布，未来结构上业绩出现改善拐点或超预期的下游消费、制造细分行业和个股，也有望成为投资者关注的领域。
地产
本次政治局会议，首次在最高层政策表述中出现“我国房地产市场供求关系发生重大变化”字样，与此前邹澜司长在国新办新闻发布会上的表述一致3：为适应新形势，会议强调“适时调整优化房地产政策，因城施策用好政策工具箱，更好满足居民刚性和改善性购房需求”，因此我们认为后续一部分符合“供需关系重大变化”的城市，例如新房需求进入长期下行周期、存量及新增供应较为充分、供不应求关系得到扭转的城市，可能会适度放松此前在供不应求阶段出现的限制性政策，尤其是对合理改善需求给予支持。此外，会议也再次出现了此前已有表述，如“防范缓解重点领域风险”、“积极推动城中村改造和平急两用公共基础设施建设”、“加大保障性住房供给”，相关内容作为房地产行业的中长期发展目标，仍将持续落实、稳步推进。
风险提示：政策落地节奏或力度不及预期，行业基本面和房企信用端加速恶化。
银行
我们认为政治局会议传递出“稳增长、防风险”的政策信号，对银行较为积极。具体而言：
信贷投放力度可能加大。政治局会议提到“加强逆周期调节和政策储备”。根据我们的理解．“逆周期调节”指的是针对当前经济周期通过货币政策和财政政策熨平短期波动，而“跨周期调节”指的是兼顾多个经济周期，考虑长期结构性问题，如人口、债务、资产泡沫等。我们在6月 12 日的报告《如何理解重提“逆周期调节”？》中提到央行重提“逆周期调节”体现出经济预期走弱环境下货币政策重新加码的信号，后续不排除重启 LPR 降息、降准、加大信贷投放等措施，此后6月 13 日央行如期下调逆回购利率（参见《央行重启新一轮降息》）。本次政治局会议再度提及“加强逆周期调节”，我们认为是对“稳增长”导向的再次确认，后续信贷投放力度可能加大，不排除年内进一步降息、降准。
城投化债方案有望出台。政治局会议提到“要有效防范化解地方债务风险，制定实施一揽子化债方案”。我们认为这意味着较为全面、系统的城投化债方案可能出台，有利于降低系统性金融风险。财政部 2022 年中央决算报告也提到“支持全域无隐性债务试点工作，探索长效监管制度框架”，后续化解隐债可能向更多地区推广。我们在此前的报告中介绍了七种主要的化债方式，包括财政资金偿还、出让国有资产权益、利用项目资金偿还、隐性债务转为企业债务、债务重组（置换或展期）、破产清算、高等级城投吸收合并等。考虑到财政收入、项目盈利性等制约因素，我们认为债务置换和重组可行性较高、对市场影响较小，可能成为城投化债的主要方式。
继续推进中小银行化险。政治局会议提到“要加强金融监管，稳步推动高风险中小金融机构改革化险”，我们认为（参见《国内中小银行化险到哪儿了？ 》。根据《中国金融稳定报告（2022）》，2Q22 参评的 4392 家银行业金融机构中，366 家处于高风险状态，较4Q21 的316 家增加 50 家，数量占比由 7.2%上升至 8.3%：规模方面，高风险机构资产规模达 5.61万亿元，高风险机构资产规模占银行业总资产的比例由 4Q21 的约 1%升至 1.55%，但总体占比较低、风险可控。我们认为未来中小银行风险化解主要通过两种方式：1）区域内合并，并可能配合专项债注资、核销不良贷款，例如辽沈银行、山西银行、四川银行等案例：2） 推动问题机构破产重组，例如辽阳农商行、太子河村镇银行、包商银行等。
银行估值有望修复。政治局会议“稳增长”“防风险”信号明确，我们认为银行估值有望修复。我们继续推荐：1）短期内高股息、低估值的国有大行估值有望继续修复，包括邮储、中行、农行等：2） 区域经济活力较强、盈利表现较好的区域性银行，包括宁波、江苏、成都、常熟、南京；3）3-6 个月维度随着经济全面复苏我们推荐布局优质股份行，包括招商、平安兴业等。
风险提示：经济复苏不及预期，房地产和地方隐性债务风险
有色
有色 Q3 有望迎来需求和货币因素的向上共振，配置机会显著。一是经过二季度的淡季去库，国内有色产业链的库存水平已至较低水平，加工产能开工率也较低，随着国内稳增长政策预期进一步强化，我们认为有望在三季度开启一波旺季补库。二是随着美国 CPI 和核心 CPI的显著回落，美联储加息周期逐步接近末期。在此背景下，建议关注降息交易和去美元化驱动的黄金，以及供需结构性抽紧的工业金属，如锡、锑、铝和铜。
风险提示：美联储加息超预期，国内需求回暖低于预期。
轻工零售美妆
轻工家居板块来看：
近期相关行业扶持政策频出，7月 18 日商务部等 13 部门印发关于促进家居消费若干措施的通知，《通知》围绕大力提升供给质量、积极创新消费场景、有效改善消费条件、着力优化消费环境四个方面提出针对性措施。我们认为随着促进家居消费政策的发布以及各地实施方案不断落地，有望逐步解决当下家居消费痛点，激发消费需求，优化企业经营环境，家居消费有望持续回暖。
美妆医美板块：
美妆年初以来呈现弱复苏态势，但数据端仍在向好，618 行业实际表现较优，我们预计 Q2龙头公司业绩有望较好的承接市场预期，龙头公司则有望超预期。展望下半年，我们认为美妆消费复苏趋势有望延续，继续看好国货龙头市场份额提升，以及胶原蛋白等新兴赛道的布局机会。医美短期数据虽有波折但不改整体复苏势头，Q2 随着低基数效应的持续显现，我们预计爱美客等头部医美公司仍将实现快速增长。
风险提示：宏观经济下行风险，行业竞争加剧风险。
机械
当前工程机械主要矛盾在于保有量过剩，下游需求的核心矛盾在于地产需求，我们认为地产政策的边际修复或边际缓解工程机械行业需求不足及坏账风险的压力；我们认为，推动国内消费增长和稳住外贸基本盘有望带动通用制造业及相关装备需求逐步好转。
风险提示：地产开工修复不及预期。欧美库存去化不及预期。
建材
本次政治局会议对经济定调体现了更多对下行压力的认知，整体略超预期。我们认为当下经济下行压力仍不可忽视，本次会议表述整体切实客观，对市场主要关切均有回应，有望边际提振市场情绪：基建方面“加快地方政府专项债券发行和使用”、地产方面“适应我国房地产市场供求关系发生重大变化的新形势，适时调整优化房地产政策”的表述均略超预期，我们认为有望为后续进一步释放宽松政策做出铺垫。
地产政策“将落未落”的阶段对地产链板块相对友好。2007 年以来的几轮稳增长行情，建材板块在弱现实叠加强政策预期的阶段可实现可观的超额收益，但政策预期也会逐渐趋于饱和，且基本面的改善可能滞后（缺乏业绩支撑），因此我们反复强调，政策预期推动的行情相对而言较为短暂且基础偏弱，因此本质上是反弹而不是反转。
建议当前阶段选股思路相对均衡一些。我们优先推荐格局集中、龙头有定价能力、盈利安全边际强且估值性价比高的北新建材、伟星新材、山东药玻，其次建议关注政策相对敏感的高弹性龙头旗滨集团、东方雨虹、坚朗五金、三棵树、亚士创能、公元股份（未覆盖），亦推荐受益碳市场落地和一带一路的华新水泥，并建议关注中材国际（未覆盖）
风险提示：需求恢复不及预期，行业竞争加剧。
责任编辑：刘万里 SF014
(责任编辑：时尚)